Die Macht der BVI Statistik
Trends und Tendenzen am deutschen Gesamtmarkt werden von den Marktteilnehmern gerne aus den monatlichen Absatz- und Bestandszahlen der BVI Statistik abgeleitet, sowie von Studien und Investorenbefragungen. Die BVI Statistik und insbesondere das eigene Ranking innerhalb der Statistik nimmt unter den Anbietern einen hohen Stellenwert ein, weshalb zunächst auf die Auswertung und Interpretation der Verbandszahlen für den Spezialfondsmarkt eingegangen wird.

Die BVI Statistik für den Monat September 2012 weist ein Gesamtvolumen für deutsche Investmentfonds von etwa 2.000 Mrd. Euro aus. Davon entfallen auf Publikumsfonds 712 Mrd. Euro, auf Spezialfonds 944 Mrd. Euro, sowie auf Direktbestände bzw. auf Vermögensverwaltungsmandate rund 315 Mrd. Euro, was einem Verhältnis von gerundet 36%, 47% und 16% entspricht. Die Direktbestände wiederum entfallen überwiegend auf die Verwaltungsgesellschaften der Versicherungen, sodass diese Bestände auch zum institutionellen Geschäft dazuge- rechnet werden können. Das institutionelle Geschäft macht damit etwas mehr als 60% des gesamten deutschen Fondsmarktes aus, wobei die Allianz Gesellschaften insgesamt einen großen Anteil von rd. 15% haben.

Die Anzahl der Anbieter ist wesentlich geringer als bei Publikumsfonds, aber auch hier findet eine Teilung in ein Sparkassen-Landesbank, Genossenschaftliches, Geschäfts- banken sowie Versicherungslager statt. Die großen Investmentgesellschaften wie Inka, Helaba und Universal vereinen rd. 300 Mrd. Euro, also etwa ein Drittel des administrierten Spezialfondsvolumens auf sich. Im Mittelfeld werden sie dicht gefolgt von Anbietern wie Union Investment mit 57 Mrd. Euro, Deka mit 52 Mrd. Euro, DeAM mit 50 Mrd. Euro und Metzler mit 35 Mrd. Euro.

Auch die Landesbanken sind präsent und geben sich keineswegs geschlagen, die BayernLB weist mit 27 Mrd. Euro ein recht ordentliches Volumen aus, die LBBW immerhin ein ausbaufähiges Volumen von 19 Mrd. Euro. Zwar sind die NordLB mit 13 Mrd. Euro sowie die LB Berlin mit 6 Mrd. Euro vergleichsmäßig kleinere, regionale Anbieter. Im Sparkassen-Landesbank Verbund zusammen mit Helaba und Deka machen diese Anbieter aber als Gesamteinheit betrachtet ein beachtliches Gesamtvolumen von 195 Mrd. Euro aus, was einem Anteil von etwa 21% des Marktes entspricht.

Daher sollte eine Betrachtung des Marktes nicht alleine auf die einzelnen Anbieter vorgenommen werden. Man muss berücksichtigen, dass die Zugehörigkeit zu einer Anbietergruppe ausschlaggebend ist. Von den genannten 943 Mrd. Euro im Spezialfonds Bereich entfallen auf die Versicherungs-KAGen rund 262 Mrd. Euro. Dieses Segment wird von einer erhofften Marktbereinigung weiterhin ausgenommen sein. Verschiebungen im Sparkassen-Landesbank bzw. im Genobereich werden wahrschein- lich aus politischen Gründen zunächst im jeweiligen Verbund vorgenommen, d.h. auch die insgesamt dort vorhandenen 252 Mrd. Euro werden zunächst hartnäckig verteidigt.

Auf die KAGen der Privat- und Geschäftsbanken entfällt mit ca. 430 Mrd. Euro der größte Anteil am Spezialfondsvolumen. Unter der Annahme, dass die meisten Anbieter und Anleger wie Sparkassen, Volksbanken oder Versicherungen sich an die „Verbandstreue“ halten und die KAGen aus diesen Lagern ihr Geschäft nicht ohne weiteres aufgeben und lieber außerhalb ihrer Verbandsstruktur akquirieren möchten, verbleibt als mögliche Konsolidierung nur noch eine Bereinigung der Geschäftsbanken untereinander übrig. Das heißt eine Umverteilung zwischen Inka, Universal, Metzler, DeAM, SSGS (SocGen) und eine Aufnahme des Geschäftes der in- und ausländischen Banken und Gesellschaften die noch ein sehr geringes Volumen ausweisen und derzeit ca. 16 Mrd. Euro auf sich vereinigen.

Spezialfondsgeschäft: Fluch oder Segen?
Ein akkurates und weiterhin aktuelles Stimmungsbild des deutschen Spezialfonds- marktes haben die Herausgeber des Buches mit dem etwas unscheinbaren Titel „Rating von Depotbanken und Master-KAG: Anlegerschutz und Effizienzsteigerung für institutionelle Kapitalanleger“ (s. Literaturhinweis am Ende des Artikels) zusammen- getragen, welches bereits in 2011 erschienen ist. Die Autoren der jeweiligen Fachbeiträge, überwiegend Geschäftsführer von namhaften KAG- und Depotbank- anbietern am deutschen Markt, erörtern jeweils ihre Geschäftsmodelle, aktuelle Problemstellungen in der Geschäftsstrategie und geben ihre Einschätzung zu der weiteren Entwicklung am deutschen Markt wieder.

Auffällig ist, dass sich die Autoren immer noch uneins sind, was genau eine Master- KAG oder Service-KAG ausmacht und wie sich beide voneinander unterscheiden. Die jeweilige Interpretation entspricht weitgehend dem zu Grunde liegendem Geschäfts- modell des eigenen Unternehmens. So soll sich die Master-KAG als Admin-Plattform an institutionelle Anleger richten und auch mehr oder weniger Asset Management beinhalten, während die Service-KAG die Administration von Sondervermögen im Auftrag von Asset Managern übernimmt. Beide Definitionen sind nur bedingt brauchbar, so dass für Zwecke der weiteren Erörterung folgende Definition gelten soll:

„Eine Master-KAG, Service-KAG oder Admin-KAG ist eine in- oder ausländische Kapitalanlagegesellschaft, welche die reine Administrationsdienstleistung und weitere aufsichtsrechtlich notwendige Tätigkeiten für mindestens 80% des verwaltenden Vermögens erbringt und dabei das Portfolio Management, insb. die Erarbeitung und Formulierung von Investmententscheidungen, an externe Dritte ausgelagert hat. Hierbei ist es unerheblich, ob die Administration im Auftrag von institutionellen Anlegern, Vermögensverwaltern oder anderen Finanzintermediären erfolgt und welche Rechtsform das verwaltete Vermögen hat.“

Bemerkenswert ist auch, wie stark technische Aspekte in den Ausführungen überwiegen. Getrieben durch die deutschen regulatorischen Sachzwänge widmet die Branche ihre Aufmerksamkeit vorrangig dringenden Themen wie der Umsetzung diverser Vorschriften und Rundschreiben. Insgesamt steht die Frage im Vordergrund, wie man BAFin konform jegliche oder vermeintliche Anlagerisiken durch die Hochrüstung der IT-Systeme komplett ausmerzen könnte. Allen gemeinsam ist, dass sie den Spagat vollbringen müssen, die überbordende deutsche Aufsicht als auch allen Kundenanforderungen gerecht zu werden und dadurch zunehmend zerrissen werden.

Die aufsichtsrechtliche Quadratur des Kreises
Das Bestrebendie aufsichtsrechtliche Quadratur des Kreises mit einer immer ausgefeilteren IT-Landschaft zu bewältigen, könnte sich bald als Sisyphusarbeit erweisen. Die exponentiell steigenden regulatorischen Anforderungen liegen in der menschlichen Natur begründet. Einerseits spiegeln neue Regularien die rasante technologische Entwicklung mit neuen Produkten, Dienstleistungen und Märkten wieder, für welche neue Rahmenbedingungen sowie verbindliche Spielregeln aufgestellt müssen. Nun handeln die Akteure in Regierungen und Behörden aber nicht ausschließlich für das Gemeinwohl, sondern suchen nach Wegen auch ihre eigenen Interessen zu verwirklichen.

Das Eigenleben von Bürokratien und das Phänomen des steigenden Verwaltungs- aufwandes wurde bereits vor Jahrzehnten von diversen Wissenschaftlern in der Ökonomischen Theorie der Bürokratie eingehend untersucht, (s. „Parkinsons Gesetze“, Niskanen-Modell, etc.). Den Beobachtungen zufolge benötigen Entscheidungsträger in Regierungen, Ministerien und Behörden eine Daseinsberechtigung für ihr Tun. Daher wird stetig nach neuen Wegen gesucht, die regulatorische „Unternehmung“ expandieren zu lassen und sich neue „Absatzmärkte“ für die positive Wahrnehmung in der Öffentlichkeit zu erschließen. Mit weiteren Aufgaben wachsen die Anzahl der Mitarbeiter, die Beförderungsmöglichkeiten und das jährliche Budget.

Im Bestrebenschnell auf die jeweilige Stimmungslage in der Öffentlichkeit und auf den aktuellen Zeitgeist zu reagieren, entstehen oft reflexmäßig neue Gesetze und Kontrollmechanismen, die wiederrum mit Umsetzungsrundschreiben präzisiert werden müssen. Dabei werden weitere Fragen aufgeworfen, die wieder einer Klärung bedürfen. Dies mündet unweigerlich in einen stetigen regulatorischen Kreislauf, welcher weitere Generationen an neuen Regelungen und Änderungen hervorbringt.

Dabei wird bspw. gerne darauf verwiesen, dass doch gerade die strengeren Vorschriften und die Kontrollfunktionen untereinander schlimmeren Schaden aus der Lehman Krise und dem Madoff-Skandal verhindert haben. Dabei sollte man aber nicht übersehen, dass es vielleicht die Bürokratien selbst sind, die mit Regulierungen und Deregulierungen im globalen Standortwettbewerb mit der Zeit genau die Systemkrisen hervorrufen, deren man dann mit weiteren Vorschriften Herr zu werden versucht.

Diese Einsichten sind sicherlich nicht neu, bemerkenswert ist aber, dass die Anbieter am deutschen Markt noch keinen Ausweg gefunden haben, sich diesen Gesetz- mäßigkeiten so weit wie möglich zu entziehen. Parkinson konnte errechnen, dass das Verwaltungspersonal bei britischen Behörden jährlich ca. 5-6% p.a. zugenommen hatte. Welche prozentualen personellen Zuwachsraten deutsche Behörden haben ist nicht bekannt, aber für die Anbieter wirken sie sich in Form von Kosten und Verwaltungsaufwand aus, welche sich in einem stetig wachsenden linearen Wachstumspfad nach oben bewegen.

Überträgt man die Berechnungen Parkinsons stark vereinfacht als Daumenregel auf diesen Wachstumspfad und unterstellt man ebenfalls 5-6% p.a. Zuwachs bei dem regulatorisch bedingtem Verwaltungsaufwand, würde dies eine Steigerung der Kostenbasis von 60-70% in einem Zeitraum von zehn Jahren bedeuten. Selbst wenn die Anbieter durch bessere und effizientere IT-Landschaften diese Kostensteigerungen um die Hälfte eindämmen könnten, wäre es trotzdem nicht möglich diese aus der Admin-Tätigkeit vollständig zu kompensieren. Es ist daher verständlich, dass bei den jeweiligen Anbietern systembedingt ein enormer Ertragsdruck entsteht auf andere Geschäftsfelder auszuweichen und mehr Quant- und Overlaystrategien sowie Zusatzservices anbieten zu müssen. Die ehemals strikte Aufgabenteilung in der Fondsadministration wird zwangsläufig aufgeweicht und die Grenzen zum Asset Management verwischen zunehmend.

In dieser Situation ist es verständlich, dass es immer schwieriger wird, das deutsche Spezialfondsgeschäft als „Stand Alone“ Lösung ohne Erträge aus der Verwaltung von Publikumsfonds und aus Zusatzservices wirtschaftlich zu betreiben. War das vorrangige Ziel bei der Etablierung des Master-KAG und Custody Marktes, der Quersubventionierung von Banken bei der Verwaltung von Fonds mit einer strikten Aufgabentrennung und mehr Transparenz Einhalt zu gebieten, so hat sie notgedrungen durch die Hintertür wieder Einzug in die Realität gefunden.

Das deutsche Spezialfondsgeschäft kann weitgehend nur noch als Prestigegeschäft betrachtet werden. Weil sie in Relation zum linear steigenden Aufwand immer weniger Ertrag bringt und momentan noch alle Kunden mehr oder weniger gleich behandelt werden, verwässert sich das Geschäftsmodell insbesondere der Admin-KAGen. Die Entwicklung der deutschen Admin-Plattformen hat sich daher bereits still und leise zu einer Hybridstruktur vollzogen: ursprünglich als eine reine Admin-Plattform gedacht, sind die Anbieter im Rahmen einer „Zwei-Säulen-Strategie“ zu Zwittern mutiert, um in Zukunft eine Entwicklung zum Asset Manager mit etwas Admin-Plattform zu vollziehen. Die Admin-Plattform stellt teilweise jetzt schon das Mittel dar, Mandate für das Asset Management Geschäft zu akquirieren. Dabei werden sich die Anbieter wahrscheinlich schon aus politischen Gründen nie selbst als reine Asset Manager bezeichnen, sondern sich eher als „Risk Management Administrator“ o.ä. neu zu erfinden suchen, aber im Ergebnis wird es das Gleiche sein.

Mit mehr Aufsicht Bereinigung und Marktmonopol?
Der Wunsch mancher in- oder ausländischer Anbieter, sich am deutschen Spezialfondsmarkt zunächst mit Kampfkonditionen entsprechende Marktanteile sowie die Marktführerschaft zu sichern und bei einer zunehmenden Monopolisierung dann die Gebühren erhöhen zu können, wird daher nicht eintreten können. Zwingend für ein Monopol und eine Gebührenerhöhung wäre ein abgeschotteter Markt mit hohen Eintrittshürden in Deutschland.

Diesen können die verbliebenen Anbieter in Deutschland aber nicht aufrechterhalten, denn die Konkurrenz ist nicht gänzlich verschwunden, sondern lediglich wenige hundert Kilometer hinter die Grenze gezogen. Es entstehen so immer wieder neue, kleinere Fondsgesellschaften und Boutiquen, die von einer Basis günstigerer Rahmen- bedingungen im Ausland den inländischen Anbietern mit einer „Hit-and-Run“ Taktik zusetzen, indem sie mit schnellen und wendigen Vertriebseinheiten neue Produkte und Dienstleistungen platzieren und sich jederzeit jenseits der Grenze zurückziehen können. Des Weiteren ermöglicht die EU Gesetzgebung auch den deutschen Anlegern ins europäische Ausland auszuweichen und dort adäquate Dienstleistungen für Sondervermögen mit entsprechendem Reporting vorzufinden. Es wäre daher nicht ganz zutreffend von einer Marktbereinigung zu sprechen, sondern eher von einer Produktionsverlagerung an Standorten mit günstigeren Rahmenbedingungen.

Auch das bestehende Oligopol der großen Admin-KAGen und Custodians wird aufgrund laufender investmentrechtlicher Neuerungen in dieser Form nicht dauerhaft bestehen bleiben können. Durch das aufsichtsrechtliche Wachstumsstreben findet eine ständige Verschiebung der Produktivitätsgrenze nach außen statt, sodass die inländischen Anbieter immer größere Anstrengungen unternehmen müssen um diese einzuholen. Michael E. Porter bemerkte bereits: „...Produktivitätssteigerungen schlagen sich nicht in höheren Erträgen nieder, sondern kommen dem Kunden zugute...“. Dies wäre bei den meisten Konsumgütern der Fall.

Da die meisten KAGen ihrerseits die gängigsten IT- und Admin-Systeme einsetzen, werden Neuerungen von Mitbewerbern schnell nachgeahmt, sodass der Vorsprung nur relativ kurz bestehen bleibt und schnell ausgereizt ist. Die Investoren benötigen wieder neue innovative Konzepte. Die Ressource „Mensch/ Mitarbeiter“ ist jedoch knapp und teuer, die Aufmerksamkeit für einen Kunden ist nicht unendlich skalierbar. Dadurch findet eine Verdrängung der Investoren untereinander für den besten Kundenservice statt. Bei der Fondsverwaltung bzw. –verwahrung handelt es sich nicht um ein quantifizierbares, teilbares Gut. Im Gegensatz zu Konsumgütern gibt keine Einheit oder ein Stück Fondsadministration. Daher kommen Produktivitätszuwächse am deutschen Spezialfondsmarkt nicht allen Kunden gleichermaßen zu Gute, sondern zuerst nur den wenigen Topkunden der jeweiligen Dienstleister.

Die größten oder lautesten unter ihnen ziehen meistens alle Aufmerksamkeit der Service Desks auf sich; mittlere und kleinere Kunden können in der Prio Liste versehentlich nach hinten rutschen. Gebührenreduktionen oder neue Investment- prozesse werden zunächst Top Kunden gewährt, die Kostenlast müsste daher umverteilt werden. Aus Prestigegründen möchte man möglichst alle Kunden halten und sieht sich gezwungen notfalls auf höhere Verwaltungsgebühren zu verzichten um Marktanteile zu verteidigen. Sofern die Anleger dann den einen oder anderen Zusatzservice in Anspruch nehmen, wird die Zwitter-Struktur weiter gefestigt.

Die Fokussierung der Anbieter a

f Marktanteile und Volumensteigerungen fördert daher „negative Gebühren“, d.h. bei zunehmender qualitativer Angleichung des Dienstleistungsangebotes bei einer gleichzeitig linear steigenden Kostenbasis werden immer größere Anreize notwendig, um neues Geschäft ans Land zu ziehen. Die Positionierung als ein oder einer der Marktführer am deutschen Markt muss zwangsläufig durch mehr Volumen mit immer weniger Ertrag erkauft werden.

Es stellt sich nun die Frage, wie die Anbieter diesen Kreislauf durchbrechen könnten. Der aufsichtsrechtliche Druck wird nicht weniger, es müssten neue Ertragsquellen erschlossen werden. Darauf zu warten und zu hoffen, dass sich der deutsche Markt irgendwann von selbst bereinigen wird, ist keine überzeugende Wachstums- oder Ertragsstrategie. Wohin die Branche nun gehen könnte, ob sie das will und welchen Herausforderungen sie sich dann stellen muss, soll im Teil 2 am kommenden Dienstag erörtert werden.


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(1) Literaturhinweis: V. Braunberger, O.Everling, U. Rieken (Hrsg.): „Rating von Depotbank und Master-KAG: Anlegerschutz und Effizienzsteigerung für institutionelle Kapitalanleger“, Gabler Verlag, 2011

Ernesto Burzić, Aotea Strategy Consulting. Der Autor war viele Jahre im institutionellen Vertrieb von KAG Dienstleistungen für Fondsgesellschaften in Deutschland und Luxemburg tätig. Davor verbrachte er einige Zeit in den USA. Der Schwerpunkt seiner Tätigkeit liegt in der Ausarbeitung von Vertriebsstrategien für Anbieter als auch in der Betreuung von institutionellen Anlegern bei der Implementierung von Fondsstrukturen. Sein fachliches Interesse gilt der praktischen Anwendung aktueller Forschungsergebnisse aus den Bereichen Behavioral Finance sowie Neuroökonomie. Er ist unter info(at)aotea-strategy.com erreichbar.