Auf zu neuen Ufern...
Einige Anbieter haben bereits die Notwendigkeit erkannt sich neue Absatzmärkte im Ausland zu erschließen und sind dabei ihre Vertriebsaktivitäten im deutschsprachigen Raum auszuweiten. Die aktuellen Diskussionen gehen dahin, ob man im Rahmen der grenzüberschreitenden Dienstleistungen das Master-KAG Modell mitsamt der Rechtsform eines deutschen Sondervermögens, speziell Spezialfonds, nicht weiter ins europäische Ausland exportieren könnte. Hierzu fehlt es aber von deutscher Seite schlicht an einem visionären Marketingkonzept.

Der Luxemburger Investmentverband ALFI hat die Vermarktung des Finanzplatzes Luxemburg zur Chefsache erklärt. Um im globalen Standortwettbewerb mithalten zu können, organisiert der Verband weltweite Roadshows im monatlichen Turnus, um die Vorzüge des Grossherzogtums anzupreisen (s. Weblink). Dabei gibt man sich recht selbstbewusst und die Titelthemen auf der Homepage von ALFI lassen keinen Zweifel daran, wohin Anbieter oder Investoren ihr Geschäft bringen sollten. Der Finanzplatz Luxemburg betreibt international eine intensive und perfekt durchorganisierte Öffentlichkeitsarbeit, gegen die sich die deutschen Marketingaktivitäten erst einmal Gehör verschaffen müssten.

Auch bei deutschen Spezialfonds entfallen rund 24 Mrd. Euro auf Luxemburger Strukturen. Dies scheint im Vergleich zu Wertpapier Publikumsfonds, bei denen beachtliche 274 Mrd. Euro auf Luxemburger Strukturen entfallen, recht wenig. Man sollte jedoch nicht übersehen, dass bei den Publikumsfonds viele institutionelle Tranchen oder ETFs inkludiert sind, welche einen beachtlichen Anteil in der Kapitalanlage bei institutionellen Investoren ausmachen können.

ALFI hat den Marktanteil der registrierten Investmentstrukturen in Luxemburg mit deutschem Hintergrund auf rd. 370 Mrd. Euro per Ende September beziffert (s. Weblink). Dies entspricht etwa 70 Mrd. Euro mehr, als die BVI Statistik zusammen für Luxemburger Publikumsfonds und Spezialfonds deutscher Provenienz (ohne Immobilienfonds) ausweist. Das bedeutet, dass deutsche Anleger oder Fondinitiatoren bei der Verwaltung von Fondsstrukturen auf Nicht-Mitglieder oder BVI Mitglieder ausgewichen sind, welche ihre Bestände in diesen Strukturen nicht an den Verband melden, bspw. wenn sie als Zentralverwaltung für andere KAGen fungieren. Es ist daher auszugehen, dass der Anteil an Luxemburger Strukturen in der Kapitalanlage für deutsche Investoren wesentlich höher ist, als die BVI Statistik vermuten lässt.

Mit der Möglichkeit von grenzüberschreitendem Fondsvertrieb und -verwaltung im Zuge der weiteren EU Harmonisierung, haben sich etliche deutsche wie auch ausländische Anbieter teilweise aus Deutschland nach Luxemburg bzw. zu anderen Finanzplätzen abgesetzt, oder werden mit großer Wahrscheinlichkeit eine Standortverlagerung vornehmen. In dem Masse wie sich benachbarte Finanzplätze globaler positionieren und internationale Asset Manager sowie institutionelle Investoren von den jeweiligen Standortvorteilen überzeugen können, während der deutsche Fondsstandort momentan nicht in der Lage ist sich entsprechend durchzusetzen, könnte mittel- bis langfristig eine weitere Abwanderung und Produktionsverlagerung ins Ausland stattfinden.

Eine Befragung der Research und Consultingfirma Spence Johnson bei namhaften europäischen Asset Managern im August dieses Jahres hat gezeigt, dass internationale Anbieter auf Sicht von drei Jahren die Finanzplätze Luxemburg und Irland weiter am wachsen sehen. Die Studie zu den Trends im europäischem Fondsvertrieb wurde von ALFI veröffentlicht (s. Weblink) und manch einer mag nun hinterfragen, wie neutral eine solche Studie sein kann. Dennoch wird Deutschland als Standort nicht näher erwähnt und es ist auch unwahrscheinlich, dass sich etwas an der Meinung der internationalen Fondsbranche wesentlich ändern wird. Die Community hat sich auf diese Finanzplätze festgelegt und wird versuchen über Master-Feeder Strukturen lokale Besonderheiten weitgehend zu vermeiden.

Davon könnten deutsche Anbieter profitieren, welche bereits ein nachhaltiges Volumen und Präsenz an einem anerkannten Finanzplatz wie Luxemburg haben. Anbieter die ausschließlich in Deutschland domiziliert und überwiegend auf den heimischen Markt ausgerichtet sind, werden zunehmend von ihren Mitbewerbern mit ausländischen Niederlassungen oder von ausländischen Anbietern verdrängt, welche den deutschen Markt für sich entdecken aber auch in ihren Heimatländern über ausreichend Volumen verfügen, um einem kompetitiven Wettbewerb in Deutschland standhalten zu können.

Deutsche Anbieter im europäischen Vergleich
Das bedeutet, dass eine deutsche Admin-KAG die heute noch über ein beachtliches Volumen verfügt, in Kürze wieder obsolet werden kann, wenn sie nicht über einen Brückenkopf oder zumindest einem Kooperationspartner im Ausland verfügt, um sich von dort weitere europäische Märkte in der Fondsadministration oder in der „Risk Management Administration“ zu erschließen. Wie bereits erwähnt, vereinen die drei deutschen Top Admin-KAGen derzeit rund 312 Mrd. Euro (WP PF+SF) auf sich. Im Vergleich dazu administrierte JP Morgan Luxemburg per Ultimo 2011 alleine schon etwa 300 Mrd. Euro. Die größten fünf Anbieter in Luxemburg wie JP Morgan Luxemburg, State Street, RBC Dexia, BNP Paribas und Brown Brothers Harriman administrierten per Ultimo 2011 zusammen rund 934 Mrd. Euro, was etwa dem gesamten deutschen Spezialfondsmarkt entspricht.

Wollen die Admin-KAGen ihre jetzigen Wachstumsambitionen beibehalten, werden sie sich zwangsläufig auf eine breitere europäische Kundenbasis einstellen müssen. Die statistische Durchschnittsgröße von deutschen Publikumsfonds und Spezialfonds gemäß den BVI Zahlen (d.h. je administrierter Einheit wie Sub- oder Unterfonds, etc.) beträgt jeweils rd. 95 Mio. Euro und 242 Mio. Euro, in der Praxis durchaus stattliche Losgrößen. Um zumindest diese statistischen Durchschnittsgrößen im Hinblick auf die Wirtschaftlichkeit der Fondsverwaltung aufrechterhalten zu können, benötigen die deutschen Admin-KAGen signifikant mehr Volumen, welche sie in der Form nur noch im europäischen Ausland finden können.

Manche Anbieter werden argumentieren, dass sie mit Mindestfees bereits eine Untergrenze bei den Erträgen erwirtschaften können, sodass auch weiterhin wesentlich kleinere Volumina darstellbar wären. Mit diesem Argument wird jedoch verdrängt, dass die Mindestfee lediglich die aktuellen regulatorischen Anforderungen abdeckt und diese Gebühr in den wenigsten Fällen nachverhandelt wird, wenn der Verwaltungsaufwand bei weiteren Gesetzesänderungen zunimmt.

Die Verwaltungsgebühren müssten bereits bei der Fondsauflage vertraglich an mögliche Veränderungen im Aufsichtsrecht indexiert werden, ansonsten wirken sich auch Mindestfees schnell defizitär aus. UCITS V und VI sind schon in der Pipeline, daher reicht es nicht mehr aus im Gebührenangebot lediglich auf das Recht zu verweisen, die Gebühren erhöhen zu dürfen, ohne konkret einen festen Betrag oder eine Staffel zu nennen. Wird dies wie eine Option offengelassen, wird sie als solche wertlos verfallen, denn im kompetitiven Wettbewerb sind Gebühren im Nachhinein faktisch kaum mehr verhandelbar.

Europäischer „Global Fund Administrator“ oder „Risk Management Administrator“?
Das jetzige Volumen der Admin-KAGen wird mit dem anstehenden Regulierungstsunami bei weitem nicht mehr ausreichen, alle Kundensegmente dauerhaft vollumfänglich bedienen zu können. Dazu müssten sie sich entweder mit aggressiven Kampfkonditionen als eine Art „Global Fund Administrator“ aufstellen, um weitere Marktanteile und eine flächenmässige breite Durchdringung in die anderen europäischen Märkte zu erreichen. Als „Global Fund Administrator“ wären Asset Management Leistungen und Overlay Strategien ein kleinerer Geschäftsbereich die weniger als 20% der eigentlichen Geschäftstätigkeit in der Fondsadministration ausmachen.

Oder das erklärte Ziel, alle Kundensegmente zu bedienen wird still und heimlich aufgegeben und es erfolgt eine Spezialisierung auf einzelne oder vergleichbare Kundensegmente auf europäischer Ebene, um den höchstmöglichen Ertrag zu generieren. Bei einer eher globaleren Positionierung wäre die absolute Marktposition unerheblich und die Marktführerschaft in Deutschland auch kein Ziel mehr. Als „Risk Management Administrator“ mit entsprechenden Asset Management Dienstleistungen könnte man sich bspw. nur auf europäische Versicherungen und Pensionskassen fokussieren und Sparkassen sowie Volksbanken auszuklammern und dieses Segment den europäischen Sparkassen- und GENO-Lagern überlassen. In diesem Fall wären auch Kooperationen mit ähnlichen Anbietern möglich, sodass im Vertrieb und in der Produktion wieder Synergien gehoben werden, welche man alleine nicht mehr bewältigen oder nur mit größten personellen Anstrengungen stemmen kann.

Bei dieser Aufstellung hätten die deutschen Admin-KAGen noch eher die Möglichkeit im europäischen Ausland direkt als Asset Manager aufzutreten. Weil das deutsche Master-KAG Modell im europäischem Ausland wenig bekannt ist, müsste man nicht eine Hybrid Struktur rechtfertigen und könnte recht offensiv mit dem Thema Asset Management umgehen, ohne Rücksicht auf etwaige Befindlichkeiten in Deutschland zu nehmen. Eine europäische Ausrichtung mit überwiegend Asset Management Tätigkeiten hätte auch den Vorteil, dass man aus dem engen Korsett „Administration“ ausbrechen kann. Für Kunden in Deutschland müsste sich am bestehenden System nichts ändern und man hätte endlich die Möglichkeit Dinge zu tun, die man schon immer tun wollte. Die Herausforderung besteht also nicht in einer möglichen Marktbereinigung in Deutschland, sondern in der Fokussierung der Dienstleistungen auf europäischer Ebene und eine konsequentere Kundensegmentierung.

Oder doch Nischenanbieter?
Aus den oben genannten Gründen ist eine Nischenstrategie, sich auf bestimmte Assetklassen wie Hedgefonds oder Alternative Investments zu spezialisieren nicht unbedingt zielführend. Auch hier gilt: ein Nischenanbieter in der Administration von bestimmten Asset Klassen, d.h. eine Nischen-KAG, sollte mindestens 80% des administrierten Vermögens in diesen Asset Klassen verwalten. Einerseits sind diese Assetklassen bei institutionellen Investoren lediglich Beimischungen, sodass der Investorenkreis, welcher über die Mittel verfügt ein Funding solcher Strukturen vorzunehmen recht überschaubar sein dürfte. Andererseits sind diese Fondstrukturen meistens sehr individuell und neuartig, sodass es für Neuauflagen wenig Referenzmandate für das Aufsetzen von neuen Investmentprozessen gibt.

Dadurch sind Abläufe und Prozesse kaum skalierbar und der Anteil der manuellen Tätigkeiten überproportional hoch. Hinzu kommt, dass schlicht auch die personellen Ressourcen, insb. gute Alternatives Spezialisten noch knapp und rar sind und die Kundensegmente unterschiedliche Anforderungen an solche Vehikel haben. Der Wunsch die Asset Klasse Alternatives möglichst allen institutionellen Investoren zugänglich zu machen, würde in der konsequenten Umsetzung dieser Geschäftsstrategie schnell personelle Kapazitäten binden, welche insbesondere kleinere Anbieter überfordern würden (Stichwort „bottle necks“).

Des Weiteren muss eine Nischen-KAG ebenfalls über eine kritische Masse an Fondsvolumen verfügen, damit sie nicht nur Investitionen in IT und Reporting tätigen sowie die Personalkosten für Alternatives Spezialisten decken kann, sondern dass ihr auch ein erheblich höherer Risikopuffer in Form von Eigenkapital für die Regulierung potenzieller Schadensfälle zur Verfügung steht, als dies für klassische Wertpapierfonds üblich wäre. Das Vorhalten von mehr Eigenkapital würde aber auch den Return on Equity (RoE) für die Anteilseigner belasten, so dass eine Nischenstrategie gut durchdacht werden muss.

Sofern man sich dennoch als Nischen-KAG positionieren möchte, wäre es sinnvoll Kooperationen mit den namhaften Admin-KAGen oder Global Custodians zu vereinbaren. Man würde bewusst als Zulieferer in der Fondsadministration fungieren, sodass die größeren Anbieter auf das spezielle Know-how und die Expertise der Nischen-KAG zurückgreifen können, aber auch die Möglichkeit erhalten die Assets aus diesen Vehikeln über entsprechende Schnittstellen in ein konsolidiertes Masterfonds Reporting zu integrieren. Daraus könnten profitable symbiotische Beziehungen entstehen, bei denen sich die Admin-KAGen um den Vertrieb und die Kundenbetreuung kümmern und der Nischen-KAG sich dann auf die Strukturierung und Administration komplexer Mandate fokussieren kann.

Angelsächsisches Modell für deutsche Anleger?
Die Hoffnung mancher ausländischer Anbieter, im weiteren grenzüberschreitendem Verkehr die deutschen Admin-KAGen umgehen zu können und deutschen Investoren Modelle gemäß angelsächsischen Vorbildern anzubieten, werden nicht erfüllt, wenn diese Anbieter keine leistungsfähige deutschsprachige und vollumfängliche Kundenbetreuung anbieten können, wie sie im vorherigen Artikel „Das Investor Office“ beschrieben worden ist. Der Kampf unter den Anbietern wird nicht alleine durch Technik, Reporting oder den günstigsten Preis entschieden, sondern auch über den Faktor Mensch.

Nur die Anbieter, bei denen die besten und leistungsfähigsten Spezialisten sitzen, welche die hochmodernen Maschinen und Technik mit sinnvollem Input bedienen können, und welche die Anleger sicher durch volatile und unsichere Märkte sowie den komplexen aufsichtsrechtlichen Vorschriftendschungel navigieren können, werden langfristig bestehen bleiben. Auf der anderen Seite bedeutet dies für institutionelle Investoren auch, dass sie sich mit der Zeit europäischen bzw. international agierenden „Global Fund Administratoren“ öffnen sollten. Wer einen Global Custodian gerade wegen der Internationalität und Auslandserfahrung des Anbieters mandatiert, aber im Admin Bereich auf eine rein deutsche Lösung setzt, hat vielleicht seine Investmentgedanken nicht konsequent zu Ende gedacht.

Hier sollten sich Investoren sowie ihre Investment Consultants gleichermaßen fragen, weshalb sie dann in der Administration nicht ebenfalls auf einen „Global Fund Administrator“ mit ausländischer Expertise im Bereich der Administration setzen. Diese Entscheidung sollte nicht allein am Vehikel „deutscher Spezialfonds“ festgemacht werden, es gibt sicherlich interessante Fondsvehikel in anderen Jurisdiktionen, die man sich unverbindlich anschauen könnte.

Fazit
Die Herausforderungen mit denen die deutsche Fondsindustrie zu kämpfen hat, insbesondere im Spezialfondsbereich, können leichter bewältigt werden, wenn sich die Anbieter als auch ihre Anteilseigner konsequent neuen Chancen im europäischen Vertrieb öffnen. Bei Publikumsfonds wurden in den letzten Jahren im erheblichen Umfang Standortverlagerungen ins europäische Ausland vorgenommen, davon werden sich mit der Zeit auch Spezialfonds nicht entziehen können. Für die Anbieter bedeutet dies, sofern noch nicht gesc

ehen, sich baldmöglichst neue Absatzmärkte im Ausland zu erschliessen oder sich auf bestimmte Kundensegmente zu fokussieren, die ihnen den höchstmöglichen Ertrag sichern.

Da technologische Neuerungen in der Fondsadministration recht schnell auch von Mitbewerbern nachgeahmt werden können, sollten insb. die Admin KAGen davon absehen für jeden Kunden alles zu sein. Dies kann nur durch eine globale Omnipräsenz mit aggressiver Preispolitik erreicht werden. Im Hinblick auf die weiteren geplanten regulatorischen Anforderungen an die Administration von Fondsstrukturen, insb. den lokalen Eigenheiten in den jeweiligen Ländern ist dies ein schwieriges Unterfangen. Die hohen Anforderungen an eine multikulturelleKundenbetreuung und die damit notwendige personelle Ausstattung können nicht einfach durch mehr Serverfarmen kompensiert werden.

Der Wunsch das deutsche Master-KAG Modell in andere Länder zu exportieren bleibt unerfüllt, sofern Verbände und die Politik nicht geschickt gegensteuern und den Fondsstandort Deutschland offensiver vermarkten. Voraussetzung für den Erfolg des Master-KAG Konzepts im Ausland sind wesentlich höhere Marketingaktivitäten, als derzeit in der Öffentlichkeit wahrnehmbar ist. Falls Deutschland als Produktionsstandort für die internationale Fondsbranche weiterhin Relevanz haben soll, kann dies nur durch massive Kapitalzuflüsse aus dem Ausland geschehen. Ansonsten läuft man Gefahr von den Roadshows anderer Finanzplätze überrollt zu werden. Hierbei sollte das Modell Luxemburg bewusst als Vorbild dienen.

Mit dem Teil 1 und 2 der Analyse haben wir den Spezialfondsmarkt aus der Sicht der Anbieter betrachtet. In den folgenden Analysen im Teil 3 und Teil 4 dieser Artikelserie soll das Verhalten der institutionellen Anleger untersucht werden. Im Teil 3 geht es zunächst allgemein darum, die Wünsche und Motivationen von Investoren zu ergründen und herauszufinden, was sie tatsächlich antreibt und ob sie sich dessen bewusst sind. Geht es wirklich nur um Performance und Risikopräferenzen, um rationale und messbare Anlageentscheidungen? Eine Antwort darauf werden Sie in Kürze hier lesen können, schauen Sie einfach regelmässig vorbei.

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Weblinks:
<link http: www.efa.eu efa content website maininfo en market_information industry_ranking ind_rank1>ALFI Investmentstatistik
ALFI Veranstaltungskalender
Ranking Luxemburger Fondsadministratoren (Quelle: EFA Webseite)
<link http: www.alfi.lu sites alfi.lu files publications_statements press_releases study-trends-in-cross-border-distribution-final.pdf>Spence Johnson Studie zu Trends im Europäischem Fondsvertrieb (Quelle: ALFI Webseite)

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*) Ernesto Burzić, Aotea Strategy Consulting. Der Autor war viele Jahre im institutionellen Vertrieb von KAG Dienstleistungen für Fondsgesellschaften in Deutschland und Luxemburg tätig. Davor verbrachte er einige Zeit in den USA. Der Schwerpunkt seiner Tätigkeit liegt in der Ausarbeitung von Vertriebsstrategien für Anbieter als auch in der Betreuung von institutionellen Anlegern bei der Implementierung von Fondsstrukturen. Sein fachliches Interesse gilt der praktischen Anwendung aktueller Forschungsergebnisse aus den Bereichen Behavioral Finance sowie Neuroökonomie. Er ist unter info(at)aotea-strategy.com erreichbar.