Die wirtschaftlichen Auswirkungen der Pandemie zeigten sich besonders schnell und dramatisch am Aktienmarkt. So gut wie alle Sektoren der Wirtschaft stehen unter Druck – wenige Ausnahmen wie Liefer- oder Streamingdienste können das Gesamtbild nicht nachhaltig aufhellen. Industrieseitig gibt es Engpässe in den Lieferketten, hinzu kommt ein Nachfrageeinbruch bei Unternehmen und Verbrauchern. Und auch der Energiesektor ist durch das Kräftemessen zwischen Saudi-Arabien und Russland mit Problemen konfrontiert.

In Summe deutet all dies auf eine negative Revision der globalen Unternehmensgewinne hin. Kostenreduzierungen werden helfen, aber Firmen brauchen schon jetzt weiteres Kapital, um Cash-flow-Engpässen entgegenzuwirken. Obwohl die globalen Zentralbanken und Regierungen noch nie gesehene Mengen an Liquidität bereitstellen, bleibt unklar, ob diese Maßnahmen tatsächlich die Wirtschaft stabilisieren werden. Auch Instrumente wie Kurzarbeit könnten für einige Unternehmen nicht ausreichen oder zu spät kommen.

Auswirkungen auf Private Markets
Private Markets existieren nicht isoliert. Sie sind mit der restlichen Wirtschaft verbunden und werden die Krise ebenfalls zu spüren bekommen. Allerdings tun sich auch in schwierigen Zeiten auch immer wieder Möglichkeiten auf, und diese werden auch in den Subsektoren der Private Markets zu finden sein – zumindest mittel- bis langfristig. Auch der Personalmarkt folgt typischerweise diesen Trends und wird deshalb in den kommenden Monaten ebenfalls ein uneinheitliches Bild abgeben.

Im Bereich Private Equity sieht man schon jetzt eine Verlangsamung des Transaktionsgeschehens und adjustierte Kapitalstrukturen für diejenigen Kauf- und Verkaufsprozesse, die noch stattfinden. Laut einer Studie von Bain & Company wiesen Ende 2019 mehr als 75% der internationalen PE-Deals einen Debt Multiple von mehr als dem sechsfachen EBITDA auf. Zum Vergleich: Kurz nach der Finanzkrise waren es 25%.

Damit wird auch heute eine Korrektur wahrscheinlich, die konservativere Kapitalstrukturen voraussetzt und zudem Opportunitäten für Private Debt und Special Opportunities eröffnet. Ferner werden Underwriting-Richtlinien sicherlich wieder stringenter gehandhabt und der Covenant-Lite-Ansatz überdacht werden. Diese Kredite stehen nun auf dem Prüfstand.

Exit Multiples werden unter Druck kommen. Wenn man bedenkt, dass Free-Cash-flow-Prognosen und gewichtete durchschnittliche Kapitalkosten Unternehmensbewertungen stark beeinflussen, dann ist klar, dass Multiples leiden werden, wenn Umsätze fallen und Kapitalkosten steigen. Ferner ist es wahrscheinlich, dass Private Equity Funds weitere Liquidität in ihre Portfoliounternehmen geben müssen. Durch diese Dynamik kann eine potentielle Target Company aus dem Zielkorridor eines Fonds herausfallen, beziehungsweise neu in das Sichtfeld eines anderen Fonds gelangen. Auch Halteperioden werden sich partiell verlängern.

Gezielte personelle Veränderungen
Auf der Personalseite gehen wir davon aus, dass größere PE-Häuser für die nächsten Monate auf die Bremse treten werden. Kleinere, agile Häuser sowie diejenigen, die ihr Fundraising letztes Jahr erfolgreich beendet haben, werden die Möglichkeiten haben, Spezialisten mit Know-how rund um Special Situations und Restructuring zu gewinnen.

Eine Sonderkategorie auf der Personalseite bilden Private-Equity-Portfoliounternehmen. Viele von ihnen sind heute im Krisenmodus, so dass sich viele Unternehmen in stark unterschiedlichen Situationen befinden. Führungswechsel, die nicht zwingend erforderlich sind („nice to have“), werden wir in dieser Situation kaum sehen. Aber krisenerprobte Manager werden vor allem kurzfristig sehr gefragt sein.

Fundraising, der Startblock für die Investmentwelt, wird sich wohl oder übel verlangsamen, und Secondary Transaktionen werden gegebenenfalls steigen. Durch den Einbruch an den Aktienmärkten werden für große institutionelle Investoren die möglichen Allokationen für Private Markets schrumpfen. Dies wird vor allem Häuser betreffen, die schon heute eine Überallokation zu Private Markets haben. Im schlimmsten Fall könnten diese Investoren Probleme bekommen, Capital Calls zu bedienen. Um Liquiditätsengpässe zu beheben könnten einige sich gezwungen sehen, Beteiligungen selektiv am Sekundärmarkt zu verkaufen.

Bei Limited Partnerships erwarten wir also keine große personelle Veränderung. Aber Secondary Funds könnten einen Rückenwind durch die Corona-Krise bekommen, vorausgesetzt sie sind gut kapitalisiert.

Chancen in der Krise
Private Debt, eines der wachstumsstärksten Segmente der Private Markets in Deutschland, Österreich und der Schweiz, wird mittelfristig sicherlich weiter an Relevanz gewinnen. Viele LBO-Transaktionen werden schon heute von Private Debt Funds finanziert. Wenn im Zuge der Krise Banken sich zurückziehen müssen, könnten die privaten Geldgeber als Gewinner dastehen. Schon heute sitzen viele Häuser auf großen Summen Dry Powder, und insbesondere Distressed Debt und Special Situation Funds werden die Möglichkeit haben, zu attraktiven Konditionen einzukaufen.

In diesen Segmenten sehen wir mittelfristig Wachstum, auch personalseitig, da hiesige Private Debt Funds sich bislang eher auf Senior- beziehungsweise Direct-Lending-Strategien spezialisiert haben. Wenige Fonds haben deutschsprachige Expertise mit Fokus auf notleidende Firmen oder Kreditrestrukturierung aufgebaut.

Buying Opportunities können sich also für viele Akteure im Bereich Private Markets ergeben, vorausgesetzt, sie haben in den letzten Monaten genügend Geld eingesammelt und sind solide kapitalisiert. Einige Häuser werden sicherlich opportunistischer werden. Eine neue Kategorie an Assets könnte nun interessanter werden, und auch andere Strategien wie Public Equity und Distressed Opportunities werden sich auftun. Denn schon heute ist die Linie zwischen Public und Private Markets für viele Investoren nicht mehr trennscharf. Einige PE-Funds halten Beteiligungen an öffentlich gehandelten Unternehmen, und nicht wenige Hedge Funds haben Geld für Private-Markets-Vehikel eingesammelt.

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*) Britta Bene, Partnerin, Indigo Headhunters