Vor diesem Hintergrund überrascht es nicht, dass Anleger nach Lösungen suchen, die sowohl ihre Rendite-Erwartungen erfüllen als auch ihre Portfolios diversifizieren können. Wenn jedoch traditionelles Beta (Marktrisikoprämien) nicht die Antwort liefert und pures Alpha nur schwer zu finden oder der Zugriff darauf schwierig ist, was können Anleger dann tun? Die neue Kategorie von Strategien, die auf alternativen Risikoprämien basieren, könnte die Antwort sein: Sie schaffen den Spagat zwischen Beta und Alpha und unterstützen Investoren dabei, ihre Anlageziele zu verwirklichen. Eines ihrer Hauptmerkmale ist ferner, dass sie eine geringere Sensitivität gegenüber makroökonomischen Risikofaktoren aufweisen als traditionelle Anlageklassen. So können sie als Absicherung gegen potenzielle, extreme Schwankungen dienen.

Was leisten Strategien, die auf alternativen Risikoprämien basieren?
Sie bieten Investoren einen direkten Weg, sich diversifizierte, idealerweise möglichst unkorrelierte Ertragsquellen zu erschließen, die sonst integraler Bestandteil der klassischen Investmentstrategien sind. Alternative Risikoprämien lassen sich in einem regelgebundenen beziehungsweise systematischen Ansatz erfassen. Zugang zu ihnen erhält man über liquide, relativ kostengünstige Strategien. Die Performance des Managers oder die Portfolio-Performance kann hierdurch in Beta (Marktengagement), alternatives Beta (sonstige systematische Markt- oder Faktor-Exposures) und Alpha (den nicht durch Beta und alternatives Beta erfassten Renditeanteil) zerlegt werden.

Was genau sind alternative Risikoprämien?
Man kann sie auf verschiedene Weise definieren, doch die einfachste Erklärung ist vielleicht, dass es sich um nachhaltige, intuitive Ertragsquellen handelt, die nicht aus dem reinen Markt-Exposure abgeleitet werden. Traditionelles Beta oder Markt Exposure kann relativ einfach und kostengünstig über beispielsweise Indexfonds oder andere passive Anlagen vereinnahmt werden. Das Alpha lässt sich über solche Ansätze allerdings nicht so einfach abschöpfen. Ähnliches gilt für alternative Risikoprämien, doch können diese zuverlässiger und kostengünstiger als Alpha isoliert und vereinnahmt werden.

Die wissenschaftliche Forschung hat unterschiedliche Arten von alternativen Risikoprämien identifiziert. Häufig werden sie in zwei Gruppen unterteilt: stil- oder faktorbasierte Risikoprämien und anlagestrategiebasierte Risikoprämien. Zu den bekannten Stilen oder Faktoren zählen Value, Momentum, Carry, Size, Quality und Low Beta. Anlagestrategiebasierte Prämien umfassen Volatilität, Korrelation und Arbitrage (sh. Abb. 1).


Abb. 1: Beispiele für Risikoprämien; Quelle: Neuberger Berman

Im Rahmen dieses Artikels konzentrieren wir uns auf Value und Momentum, die bekanntesten und am besten erforschten alternativen Risikoprämien.

Bei Value-Anlagen werden Vermögenswerte gekauft, die günstig oder unterbewertet sind, und Vermögenswerte verkauft, die teuer oder überbewertet sind. Dieser Ansatz lässt sich neben Aktien auch auf Anleihen, Währungen und sogar Rohstoffe anwenden. Die Value-Prämie kann als Kompensation für Ausfallrisiken bestehen oder weil Anleger dazu neigen, den Kurs von Wachstumsaktien durch übermäßiges Hochrechnen ihres Potenzials in die Höhe zu treiben.

Bei Momentum-Anlagen wiederum werden einfach Vermögenswerte gekauft, die steigen oder sich überdurchschnittlich entwickeln, und Vermögenswerte verkauft, die fallen oder sich unterdurchschnittlich entwickeln. Die Momentum-Prämie ergibt sich, weil Anleger dazu neigen, Trends zu folgen und positive Feedbackschleifen zu erzeugen.

Die einfachste Verwendung von Value an den Aktienmärkten ist, die Titel nach Fundamentaldaten in Bezug auf ihren Kurs zu sortieren, wie zum Beispiel nach Kurs-Buchwert-Verhältnis, günstige Aktien zu kaufen und teure Titel zu verkaufen. Auch die Verwendung einer Momentum-Strategie ist recht unkompliziert. Ein Momentum-Anleger würde auf der Grundlage von Kursänderungen innerhalb eines bestimmten Zeitraums überdurchschnittlich rentierende Aktien kaufen und unterdurchschnittlich rentierende Titel verkaufen.

Ein wesentliches Merkmal von alternativen Risikoprämien ist, dass sie nicht nur gegenüber den meisten anderen Anlageklassen, sondern auch gegenüber anderen alternativen Risikoprämien diversifiziert sind. Anhand von Beispielen für Value und Momentum veranschaulichen die beiden nachstehenden Grafiken, dass sie weder miteinander noch mit den globalen Aktienmärkten korrelieren.

Einzelne alternative Risikoprämien haben bisweilen Phasen mit einer schwächeren Performance. Doch indem der Anleger bei der Portfoliostrukturierung auf eine breite Diversifizierung mittels Anlageklasse und Risikoprämie achtet, kann er das Potenzial aller Möglichkeiten ausschöpfen. Dieser Multi-Asset-Ansatz dürfte im Hinblick auf Diversifizierungseigenschaften, Renditepotenzial und Risikobegrenzung die größten Vorteile für ein Portfolio bergen.

Abb. 2 und Abb. 3: Korrelation zwischen Value und Momentum bei Globalen Aktien

Zur Umsetzung von alternativen Risikoprämien
Es ist zwar nicht schwierig, alternative Risikoprämien zu identifizieren; der Aufbau eines Portfolios, das diese Prämien enthält, stellt jedoch eine Herausforderung dar. Der Grund dafür ist, dass Short-Positionen, Derivate und Leverage zum Einsatz kommen. Selbstverständlich kann man Prämien, wie etwa Value, mithilfe von Engagements in Long-only, Benchmark-relativen Aktienportfolios erfassen – ein Ansatz, der als „Smart Beta” bekannt ist. Doch liefert dieser Ansatz im besten Fall eine leichte Stil- oder Faktorausrichtung. Da er Long-only ist, kann der Anleger nur eine negative Sicht auf einen Vermögenswert ausdrücken, indem er ihn untergewichtet oder überhaupt nicht hält. Wenn ein Anleger hingegen in der Lage ist, sowohl „long” als auch „short” zu gehen, hat er die Möglichkeit, negative Einschätzungen voll zum Ausdruck zu bringen und den Großteil der verfügbaren Risikoprämien auszunutzen.

Wie passen alternative Risikoprämien in ein Portfolio?
Diese Frage lässt sich bisweilen nur schwer beantworten, weil alternative Risikoprämien nicht nahtlos in ein Aktien-, Anleihen oder Balanced-Portfolio passen, da sie in der Regel Long-/Short- und/oder Multi-Asset sind. Daher glauben wir, dass sie am besten in ein Segment für diversifizierende oder unkorrelierte Strategien mit Absolut-Return-Charakter passen oder in Allokationen für Alternatives beziehungsweise Hedgefonds-Engagements. Risikoprämien-Strategien vereinen nämlich tatsächlich viele der beabsichtigten Ziele und Vorteile von Hedgefonds auf sich, wie etwa Portfoliodiversifikation und nicht mit einander korrelierende Renditen.

Wir sind davon überzeugt, dass Strategien, die auf alternativen Risikoprämien basieren, inzwischen ihren Kinderschuhen entwachsen sind. Anleger entdecken, dass diese Strategien niedrig-korrelierte Renditen, eine größere Diversifizierung und eine Absicherung gegen potenzielle extreme Marktschwankungen bieten können. Wir glauben, dass sie eine gute Ergänzung für Portfolios sind und einen bedeutenden Schritt nach vorne bedeuten, wenn es darum geht, Risikofaktoren und Renditetreiber besser zu verstehen.

Unser zweiter Artikel zu diesem Thema wird sich eingehender mit der Frage befassen, wie aus einer großen Anzahl verfügbarer alternativer Risikoprämien ausgewählt werden kann und wie man sie am besten in einem Portfolio kombiniert. Insbesondere konzentriert er sich auf die Frage, warum wir glauben, dass die Verwendung eines Risk-Parity-Ansatzes bei Portfoliokonstruktion eine vorteilhafte Vorgehensweise ist, wenn es darum geht, alternative Risikoprämien in ein traditionelles Portfolio zu integrieren.

---
*) Christian Puschmann ist Head of Client Group für Deutschland und Österreich bei Neuberger Berman in Frankfurt am Main.



DISCLAIMER
This document is issued by Neuberger Berman Europe Limited (“NBEL”) which is authorised and regulated by the UK Financial Conduct Authority (“FCA”) and is registered in England and Wales, at Lansdowne House, 57 Berkeley Square, London, W1J 6ER and is also a Registered Investment Adviser with the Securities and Exchange Commission (“SEC”) in the U.S. and regulated by the Dubai Financial Services Authority. Opinions expressed herein reflect the opinion of Neuberger Berman and are subject to change without notice. This article is for information purposes only, and does not constitute advice or a recommendation to enter into any transaction or an offer or an agreement, or a solicitation of an offer or an agreement, to enter into any transaction, nor shall it or the fact of its distribution form the basis of, or be relied on in connection with, any contract for the same. Neuberger Berman is a registered trademark. © 2017 Neuberger Berman.