Der US-Dollar weitete seine frühen Novemberverluste aus, was den Währungen der Schwellenländer zu Gute kommt. Diese konnten zudem von sich verbessernden Fundamentaldaten profitieren: Der südafrikanische Rand sprang um 3,4% über die letzten fünf Handelstage auf Basis von Spekulationen um einen möglichen Rückzug von Präsident Zuma aus der Führungsspitze des African National Congress. Der brasilianische Real konnte vor dem Hintergrund gestiegener Hoffnungen auf ein Absegnen der geplanten Sozialversicherungs- reformen und der damit einhergehenden Entspannung des strapazierten Staatshaushalts um 2,1% gegenüber dem US-Dollar zulegen.

Im Blickpunkt
Streuung im High-Yield Segment – ein Markt für Rosinenpicker? Nach einer 20-monatigen, 486 Basispunkte betragenden Rallye hat der US High-Yield Markt Anfang November geschwächelt. Investoren scheinen der Meinung zu sein, dass die Risikoaufschläge nicht noch niedriger sinken können und ein Anstieg des Wirtschaftswachstums grundsätzlich ungünstig für Rentenanlagen ist. Dennoch legte die Anlageklasse in der letzten Woche eine Kehrtwende hin – die Aufschläge gingen wieder zurück in der aufkommenden Erwartung, dass die derzeitige Kombination aus anziehendem Wachstum und unterstützender Politik anhalten wird. Dieses Szenario wird gerne als High-Yield „Sweetspot” bezeichnet: Das Wachstum ist ausreichend hoch, um die Unternehmensgewinne anzukurbeln, bleibt aber niedrig genug, um die Zinsen – und dadurch auch die Ausfallraten – gering zu halten. Mit zunehmender Reife des aktuellen Kreditzyklus hat jedoch die Streuung der Risikoaufschläge in diesem Anlagesegment zugenommen – also die Unterschiedlichkeit der Aufschläge im Vergleich zu entsprechenden Staatsanleihen. Wie aus der Abbildung deutlich wird, hat sich diese Streuung besonders in den USA herausgebildet, wo der Kreditzyklus bereits weiter fortgeschritten ist als in Europa. Eine derartige starke Dispersion hebt hervor, wie wichtig die Schuldnerauswahl für Anleger ist, die im High Yield-Bereich nach höheren Erträgen suchen.

Dispersion – Die Mutter aller Auswahl?
Je höher der Variations-Koeffizient, desto wichtiger ist die Titelauswahl für den Erfolg


US HY Spread-Dispersion              EU HY Spread-Dispersion

Quelle: Bloomberg Barclays Capital, 22. November 2017. Die verwendeten High Yield-Indizes sind die jeweils von Bloomberg Barclays berechneten High Yield-Indizes für die USA und Europa (EU). An der X-Achse ist der Variationskoeffizient (Standardabweichung/Mittelwert) abgetragen. Vergangene Wertentwicklung stellt keine Garantie für zukünftige Ergebnisse dar. Begriffserklärungen finden Sie im Disclaimer.

Schwellenländer – Ge-Powelled: Die meisten Schwellenländer und ihre Währungen haben über die vergangenen fünf Handelstage Gewinne gezeigt, nachdem US-Präsident Donald Trump die Wahl von Jerome Powell als Nachfolger von Janet Yellen für das Präsidium der Federal Reserve (Fed) bekannt gab. Die Investoren schlossen daraus, dass die stützende Geldpolitik auch in Zukunft weiter anhalten wird. Die positive Stimmung hinsichtlich der Anlageklasse wurde auch durch Fundamentaldaten gestützt, unter anderem ein Rating-Upgrade von Indien durch Moody’s, was die Indische Rupie deutlich gestärkt hat. Der JP Morgan EMBI Plus Index, der die Renditeaufschläge von in US-Dollar denominierten Schwellenländer-Anleihen gegenüber US-Staatsanleihen zeigt, fiel auf 346 Punkte, nachdem er vor zwei Wochen noch auf 355 gestiegen war und damit den höchsten Stand seit Januar erreicht hatte.

Im Abseits
Swaps und Staatsanleihen – Stellungswechsel: Markt-Anomalien kehren üblicherweise zu ihrem Mittelwert zurück, behaupten einige Analysten. Und was man kürzlich im Markt für Staatsanleihen im Vergleich zu Swaps gesehen hat, bestätigt dies: Da US-Staatsanleihen durch die ökonomische Kraft der weltweit stärksten Wirtschaftsnation gesichert sind, bieten sie üblicherweise nur eine geringe Rendite. Im Vergleich dazu gelten alle anderen Kreditnehmer als riskanter. Dementsprechend werden am Swap-Markt - auf dem Banken und Unternehmen Zahlungsströme handeln – Aufschläge gegenüber US-Staatsanleihen eingepreist. Ungewöhnlicherweise hat sich dies jedoch vor etwa zwei Jahren geändert, als die Renditen von Staatsanleihen plötzlich über den Swap-Raten lagen. Marktteilnehmer haben dafür unterschiedliche Gründe angeführt (Emissions-Volumina, Indexing, strengere Banken-Regulierung, etc.), nun hat der Trend sich jedoch umgekehrt. Wie aus der Abbildung ersichtlich ist, haben sich die beiden Rendite-Linien einander stark angenähert und stellen somit ein wesentlich „normaleres“ Bild dar. Die Entwicklung wurde auch dadurch gefördert, dass die US-Renditen sich vor dem Hintergrund einer anhaltend niedrigen Inflation stabil hielten. Dies hat denjenigen, die den Trend bemerkten, eine attraktive Handelsmöglichkeit eröffnet.

Kreditaufnahme Staaten vs. Banken – zurück zur Normalität


Differenz Swaps-Treasury (RHS)             US Swaps               US Treasury

Quelle: Bloomberg, 22. November 2017. Die Swap Linie stellt die 10-Jahres Kreditkosten zwischen Finanzinstitutionen dar. Die Kurve der US Treasury stellt die Rendite von 10-jährigen US-Staatsanleihen dar. RHS = rechte Seite der Abbildung. Vergangene Wertentwicklung stellt keine Garantie für zukünftige Ergebnisse dar. Begriffserklärungen finden Sie im Disclaimer.

US Inflationserwartungen – vor Anker gegangen: Trotz des unternehmerischen Optimismus hinsichtlich zukünftiger Zinssenkungen in den USA und dem fortlaufenden Aufstellen neuer Rekorde am Aktienmarkt bleiben die Inflationserwartungen in den USA dennoch gedämpft: Die 5-Jahres Rate ist in dieser Woche wieder unter das Niveau von 1,8% gesunken. Seit April hat der Index den Wert von 1,9% nicht mehr überschritten und liegt somit weiterhin unter dem Zielniveau der Fed von 2%. Ob die Ursache für das Ausbleiben stärkerer Inflationserwartungen eher auf zyklische oder strukturelle Gründe zurückzuführen ist, bleibt dabei umstritten. Gleichzeitig entwickeln sich jedoch die langfristigen Staatsanleihen weiter positiv: US-Staatspapiere mit Laufzeiten über 25 Jahre sind in den letzten fünf Tagen um 1,4% gestiegen, was ihre 12-Monats Rendite ein Niveau von 7,9% erreichen ließ.

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*) Klaus Dahmann ist Niederlassungsleiter und Country Head Deutschland und Österreich bei Legg Mason. An dieser Stelle geben die Anlageexperten von Legg Mason regelmäßige Einschätzungen zu den aktuellen Entwicklungen an den globalen Bondmärkten ab.

Quelle für alle Daten: Bloomberg und Barclays Capital; Stand: 22. November 2017, falls nicht anders angegeben.