Auf dem aktuellen Preisniveau von 97 US-Dollar (Standard & Poor’s LCD, Stand: 31.10.2012 – ohne säumige Loans) bieten Senior Secured Loans eine laufende Verzinsung von 5,1% bei einer Gesamt- rendite von 6,1%. Gemessen an ihrer relativen Rendite sind Loans im aktuellen Niedrigzinsumfeld weiter sehr attraktiv bewertet und zudem eines der wenigen Zinsinstrumente, die mit einem Bewertungsabschlag gehandelt werden.

Auch liegt der Renditeabstand zu High-Yield-Bonds weiter deutlich unter seinem historischen Durch- schnitt, nachdem er sich im September sogar kurzfristig umgekehrt hatte. Wir rechnen mit einem weiterhin positiven markttechnischen Umfeld, gestützt durch die rege Neuemissionstätigkeit im CLO-Bereich, steigende Zuflüsse in Loan-Publikumsfonds und die anhaltende Nachfrage von Seiten institutioneller Investoren, die Loans als starke Relative-Value-Alternative mit einer attraktiven laufenden Verzinsung und Gesamtrendite schätzen.

Fundamentale Entwicklung
*Nach einer bis ins dritte Quartal andauernden positiven Dynamik gibt es jetzt Anzeichen für eine Verlangsamung des Ertragswachstums. Angesichts der gedämpft positiven BIP-Wachstumsaussichten für die kommenden 12 Monate rechnen wir jedoch nicht mit einem markanten Rückgang der Unternehmensgewinne.

*Im Oktober kam es zu einem neuen Zahlungsausfall, nachdem AMF Bowling eine Anleihe nicht mehr bedienen konnte. Dadurch erhöhte sich die Ausfallquote für die 12 Monate bis Oktober 2012 auf 1,06%. Wir gehen davon aus, dass die Ausfallquote weiter unter ihrem historischen Durchschnitt verharren wird, da wir auf kurze Sicht nur wenig mögliche Auslöser für Zahlungsausfälle sehen und das kurzfristig fällige Loan-Volumen überschaubar erscheint.

*Der Neuemissionsmarkt zeigte sich im Oktober erneut sehr lebhaft mit insgesamt 42,2 Mrd. US-Dollar an neu platzierten Loans, nachdem im September bereits ein Jahreshoch von 48,7 Mrd. US-Dollar verzeichnet worden war. Mit 48% hatten Refinanzierungen erneut den größten Anteil an den Neuemissionen. Zu den größeren Transaktionen gehörten das Term Loan mit einem Volumen von 5 Mrd. US-Dollar von Fortescue Metal Group zu L+425 bei einem LIBOR-Floor von 1% und einem Ausgabekurs von 99 sowie die Loan-Refinanzierung von Delta Air Lines mit einem Volumen von 1,1 Mrd. US-Dollar zu L+400 bei einem LIBOR-Floor von 1,25% und einem Ausgabekurs von 99. Das Fortescue-Loan war das größte neue institutionelle Term Loan seit 2007.

Markttechnische Faktoren
*Im Oktober waren die CLOs erneut der wichtigste Nachfragetreiber: Mit 6,4 Mrd. US-Dollar erreichten die CLO-Neuemissionen ein Jahreshoch (JPM Credit Strategy Weekly Update, Stand: 2.11.2012). Das Neuemissionsvolumen seit Jahresanfang beläuft sich auf 38,6 Mrd. US-Dollar und hat damit den höchsten Stand seit 2007 erreicht.

*Daneben zogen die Zuflüsse in Loan-Publikumsfonds mit insgesamt 1,7 Mrd. US-Dollar im Oktober nochmals an (EPFR, Stand: 1. Nov. 2012). Im Vergleich dazu haben in High-Yield-Bonds investierte Fonds im gleichen Zeitraum Abflüsse in Höhe von mehr als 1,0 Mrd. US-Dollar verzeichnet. Mit 453 Mio. US-Dollar erreichten die Zuflüsse in Loan-Fonds in der Woche bis zum 25. Oktober den höchsten Wochenstand dieses Jahres.

*Wir beobachten weiter eine hohe Nachfrage von institutionellen Investoren, die die attraktive laufende Verzinsung und das langfristige Wertzuwachspotenzial der Anlageklasse schätzen.

Relative Bewertung
Senior Secured Loans sind eines der wenigen Zinsinstrumente, die Investoren weiterhin eine attraktive laufende Verzinsung und Gesamtrendite bieten und unter Pari gehandelt werden. Angesichts des historischen Zinstiefs erscheinen Loans auf risikoadjustierter Basis noch attraktiver. Dabei profitieren Loans von ihrer variablen Verzinsung, die das Verlustrisiko durch Zinsänderungen begrenzt, sowie von ihrer vorrangigen Stellung in der Kapitalstruktur und ihren Sicherheiten, die im Normalfall zu höheren Verwertungsquoten im Insolvenzfall führen.


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*) Greg Stoeckle, Head of Senior Secured Bank Loans, Invesco, New York.