Euro-Aggregate Märkte entschädigen Investoren mit ihren Carrys nicht mehr für eingegangene Zinsrisiken – über eine Laufzeit von sechseinhalb Jahren erhalten sie gerade einmal eine Rendite von 0,56%. Das Kreditrisiko liegt bei sechs Jahren, die Volatilität liegt bei 3,8% und Ratings bei AA-. Zusätzlich hat sich die Bonität verschlechtert: Im Jahr 2010 hielten rund fünf Prozent der Emittenten ein BBB-Rating; heute sind es mehr als 30% aller Teilnehmer. Das durchschnittliche Rating ist von AA+ auf AA- gefallen. Diese ungünstige Wende im Risiko-Renditeprofil hat sich bereits negativ auf die Portfolios von Investoren ausgewirkt. Im zweiten Quartal 2015 verzeichnete der Euro-Aggregate Markt den umfangreichsten Rückgang seit 1996. Er war um fünf Prozent gefallen; der Markt benötigte knapp ein Jahr, um sich von diesem Tief zu erholen. Zum Vergleich: Im Jahr 2008, als Renditen bei Spitzenwerten von über fünf Prozent lagen, brach der Markt um 3,8% ein, erholte sich allerdings innerhalb von vier Monaten. Derzeit wird davon ausgegangen, dass es bei einem Verlust von fünf Prozent und einem Carry von 0,5% zehn Jahre dauern würde, diesen auszugleichen (Mitte 2008 hätte es ein Jahr gedauert).

Euro-notierte Absolute-Return-Strategien mit geringer Volatilität
Benchmarkstrategien im Bereich Euro-Aggregate lohnen sich für Investoren kaum noch – selbst bei der Berücksichtigung sämtlicher Risikoparameter wie etwa dem Zins- und Kreditrisiko, der Volatilität sowie der Ratings. Sie weisen eine niedrige Sharpe-Ratio auf und rentieren nur 0,5%. Im Vergleich dazu sind Benchmark-unabhängige Absolute-Return-Strategien gut für das derzeitige Niedrig- und Negativzinsumfeld geeignet, denn sie ermöglichen es Portfoliomanagern, ohne Index-Restriktionen weltweit flexibel an den Anleihemärkten anzulegen. Eine robuste Absolute-Return-Strategie sollte aktiv Anleihen allokieren, sich durch eine geringe Volatilität auszeichnen und seine Drawdowns, also Portfoliorückgänge, begrenzen.

Euro-gehedgte US-Dollar Investment Grade-Strategien mit einem geringen Zinsrisiko
Eine durch das EZB-Wertpapierankaufprogramm oder den Brexit ausgelöste technische Verkaufswelle stellt eine reelle Gefahr für die Euro-Investment-Grade-Märkte dar. Im Vergleich dazu bieten allerdings in US-Dollar notierte Investment-Grade-Unternehmensanleihen bei gleichem Kreditrisiko und mit einem durchschnittlichen A-Rating sowie ähnlichem Zinsrisiko über vier Jahre, eine 1,5% höhere Rendite als europäische Unternehmensanleihen. Die erwartete Rendite (Carry und Roll-down) für das mittlere Laufzeitensegment des Markts bei in US-Dollar notierten Investment-Grade-Unternehmensanleihen beträgt 3,5%. Positionen, die von Investoren in US-Dollar-Investment-Grade-Unternehmensanleihen eingegangen werden, könnten gegenüber dem Euro abgesichert werden, bei 1,1% Kosten für den Hedge, für einen annualisierten 3-monatigen Euro/US-Dollar-Forward-Terminkontrakt. US-Zinsen werden nur langsam steigen, so dass in den 5-jährigen US-Terminzinssätzen (Forward) eine Zinserhöhung von 35 Basispunkten für die kommenden zwölf Monate bereits eingepreist ist. Diese Investmentstrategie beruht auf einem Top-down-Ansatz des Anleihe-, Sektor- und Rating-Exposures und einer fundamentalen Bottom-up Analyse zur Auswahl der Emittenten. Der Schwerpunkt wird dabei auf die Unternehmensgröße (hier werden Large Caps präferiert), deren Liquidität sowie auf ein moderates Zinsrisiko von rund vier Jahren gehedged.

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*) Nicolas Faller ist Co-CEO Asset Management bei der <link am-guide>Union Bancaire Privée. Das Global- und Absolute-Return-Team der Union Bancaire Privée (UBP) verwaltet 14 Mrd. US-Dollar für Investoren an den weltweiten Anleihen- und Währungsmärkten. Es zeichnet sich insbesondere durch einen Top-Down Investmentprozess aus, der sich makroökonomischen Fundamentaldaten beruht. Bei der ausgeklügelten Asset Allokation steht die Alphagenerierung im Vordergrund; es wird in Long- und Short-Positionen in sämtlichen weltweiten Anleihesegmenten investiert. Das Team hat in den vergangenen zehn Jahren regelmäßig Überschussrenditen bei niedriger Volatilität und geringen Drawdowns erzielt. In allen Phasen des Anlageprozesses steht das Risikomanagement im Vordergrund: Über Stresstests bei der Festlegung der Vermögensallokation, beim Aufbau der Portfolios hin zum täglichen Echtzeit-Monitoring der Gewinn- und Verlustrechnungen.