Doch als es im Februar an den Märkten zur Korrektur kam, rief dies den Anlegern deutlich in Erinnerung, die vorhandenen Verlustrisiken nicht auf die leichte Schulter zu nehmen. Es kann ohne Weiteres passieren, dass an den Märkten auf kurze Sicht nochmals neue Tiefstände getestet werden. Nicht zuletzt aufgrund der Tatsache, da zahlreiche Anlageklassen ein hohes Wachstum im Bereich passiver ETF-Anlagen verzeichneten, wodurch sie anfällig werden für technisch getriebene Verkaufswellen, sobald die Anlegerstimmung ins Pessimistische dreht.

Generell geben Wandelanleihen den Investoren die Möglichkeit, ihre widersprüchlichen Gefühle gegenüber den Aktienmärkten miteinander in Einklang zu bringen: nämlich den Wunsch, an Aufwärtsbewegungen der Aktienmärkten teilzuhaben und der gleichzeitigen Angst vor Verlusten. Das Zusammenspiel aus den Eigenschaften einer Unternehmensanleihe und der Option, diese Anleihe in Aktien des Emittenten umzuwandeln, führt zu einem asymmetrischen Risiko-Rendite-Profil. Auf diese Weise bieten Wandelanleihen nicht nur die Partizipation an einem weiteren Anstieg der Aktienmärkte, sondern gleichzeitig durch ihren Bond Floor auch einen Schutz vor Verlusten.

So viel zur Theorie, doch wie sieht es in der Praxis aus? Im Januar 2018 stiegen die globalen Aktienmärkte stark an - und infolgedessen legte der MSCI World Index bis zum Monatsende mehr als 5% zu. Ausgewogene Wandelanleihen des Thomson Reuters Global Focus CB Index erhielten durch die Aufwärtsbewegungen der Märkte Auftrieb und legten 2,8% zu – dies entspricht einer Partizipationsrate von 53%. Unterdessen konnten die stärker auf die Entwicklung von Aktien reagierenden Wandelanleihen des breiteren Thomson Reuters Global CB Index zu mehr als 69% an der Aufwärtsentwicklung des MSCI World Index partizipieren. Als die Märkte anschließend nachgaben, kamen die defensiven Eigenschaften von Wandelanleihen zum Tragen. Der etwa zweiwöchige Rückgang des MSCI World Index von seinem Höchststand bis zum Tief betrug 8,3%. Bei ausgewogenen Wandelanleihen belief sich der Rückgang hingegen auf weniger als die Hälfte dieses Werts. Daran zeigt sich, dass das asymmetrische Risiko-Rendite-Verhältnis auch in der Praxis Bestand hat.

Wie können Wandelanleihen vor Kursverlusten schützen?
Dieses lehrbuchmäßige Verhalten von Wandelanleihen während der Rally und der Korrektur Anfang 2018 lässt sich sehr schön an dem US-Anbieter von Cloud-Diensten ServiceNow veranschaulichen: Das Unternehmen konnte seine Umsätze und die Größe seines Kundenstamms immer weiter steigern - und es hat Schulden nur in Form von zwei Wandelanleihen aufgenommen. Am 8. Februar brach der Aktienkurs um 10% ein, während seine im Jahr 2022 fällige Wandelanleihe um weniger als 6% nachgab – und das trotz eines Aktienexposures von 66%. Hierin zeigt sich der Vorteil einer Anlage in Wandelanleihen, auf defensivere Weise am Aufwärtspotenzial von Aktien teilhaben zu können. Gleichzeitig lässt sich an der kürzer laufenden Wandelanleihe von Akamai Technologies, eines Anbieters von Technologie für Online-und Cloud-Anwendungen, erkennen, welch hohen Beitrag defensive Wandelanleihen mit implizitem Investment-Grade-Rating zur Performance leisten können: Der Kurs dieser Wandelanleihe ging gerade einmal um knapp 1% zurück, während die Aktie um fast 8% fiel.

Doch wie sieht es bei Anleihen aus? Da die Rendite 10-jähriger Staatsanleihen bei deutschen Bundesanleihen bei rund 0,6% und bei US-Treasuries bei 2,8% liegt (per Mitte März 2018) und der Weg dort anscheinend nach oben zeigt, sattelten viele Anleger im Rahmen ihrer Suche nach höheren Renditen auf Unternehmensanleihen aus Schwellenländern und auf High-Yield-Anleihen um. Obwohl diese Anlageklassen aufgrund ihrer laufenden Rendite gegenüber anderen Anlageklassen attraktiv erscheinen, liegt ihre Wertentwicklung seit Jahresbeginn aufgrund des Zinsanstiegs bei risikolosen Anlagen im negativen Bereich.

So gab beispielsweise der ICE BofAML High Yield Index um 0,7% nach, während der JPMorgan CEMBI Broad Diversified für Schwellenländeranleihen 0,9% verlor. Dabei schnitten diese Anlageklassen aber deutlich besser ab als der breite Bloomberg Barclays Global Aggregate Index, der einen Rückgang um mehr als 2% hinnehmen musste. Wandelanleihen reagieren weitaus weniger empfindlich auf steigende Zinssätze als andere Arten von Anleihen. Dies ist zum Teil der Länge ihrer Laufzeiten zuzuschreiben, die bei durchschnittlich vier Jahren liegt. Besonders ausschlaggebend ist aber die Optionskomponente von Wandelanleihen, die in der Regel bei steigenden Zinsen deutlich an Wert gewinnt.

Wandelanleihen haben keine Probleme mit ETF-Abflüssen
Ein zentrales Merkmal des globalen Wandelanleihenmarktes ist die Tatsache, dass kaum passive ETF-Produkte dort investiert sind. Dies liegt an der Komplexität der Anlageklasse und den feinen Unterschieden zwischen den regionalen Märkten. Somit ist auch das Risiko, dass diese ETFs massive Kapitalabflüsse erleiden, was dann einen Einbruch der Bewertungen zur Folge hätte, extrem gering. Ein solches Szenario ist ein sonst allgegenwärtiges Risiko vieler anderer Anlageklassen.

Die Anlegerbasis von Wandelanleihen setzt sich zusammen aus Spezialisten für Long-Only-Wandelanleihenfonds und Hedgefonds sowie Aktien- und Anleihenanlegern, die am Marktrand agieren. Hedgefonds sind ausgesprochen hilfreich, da sie aufgrund ihrer Anlagestrategien häufig Positionen kaufen, die Long-Only-Anlegern weniger attraktiv erscheinen, jedoch Liquidität bieten. Des Weiteren steigt und sinkt die Höhe der von Hedgefonds aufgenommenen Fremdmittel im Laufe der Zeit entsprechend der zum jeweiligen Zeitpunkt bestehenden Anlagechancen, woraus sich in Bezug auf die Bewertungen eine Art natürliches Polster ergibt.

Für Unternehmen sind Wandler ein attraktives Finanzierungsinstrument
Das Lebenselixier der Anlageklasse der Wandelanleihen bildet der Fluss in den Markt strömender Neuemissionen. Im Januar 2018 kam es allerdings zu einem Überangebot an Neuemissionen, insbesondere im asiatischen Raum ohne Japan, wo mit 6,8 Mrd. US-Dollar das zweithöchste monatliche Emissionsvolumen aller Zeiten verzeichnet wurde. Die weltweit größten Emittenten waren dabei die Immobilienentwickler China Evergrande (2,3 Mrd. US-Dollar) und Country Garden (2 Mrd. US-Dollar). Ebenfalls beachtlich ist die Palette an emittierten Wertpapierarten, darunter Umtauschanleihen, variabel verzinsliche Wandelanleihen auf Bankkapital, Pflichtwandelanleihen und eine große Bandbreite an Laufzeiten – eine schöne Veranschaulichung dessen, wie vielfältig einsetzbar Wandelanleihen zur Deckung des Finanzierungsbedarfs von Unternehmen sind. Entsprechend kehrte natürlich im Februar während der Korrektur an den Aktienmärkten zwischenzeitlich etwas Ruhe am Markt ein. Schon kurz darauf gab es wieder eine ganze Reihe weiterer Neuemissionen, wie beispielsweise jener der US-Technologieunternehmen Okta und Q2 Holdings.

Die Aussicht auf ein weiterhin hohes Emissionsvolumen ist sehr gut. In einem Umfeld steigender Zinsen sind Unternehmen bestrebt, Anstiege ihrer ansonsten stabilen Fremdfinanzierungskosten zu minimieren beziehungsweise zu vermeiden. Das Hinzufügen der Option, eine Anleihe in Aktien umzuwandeln, hat zur Folge, dass die Renditen von Wandelanleihen deutlich niedriger sind als jene konventioneller Anleihen. Gleichzeitig ist es den Unternehmen nicht nur möglich, jüngste Volatilitätsanstiege bei ihren Aktien zu Geld zu machen, sondern auch sicherzustellen, dass die Umwandlungspreise deutlich über ihren Allzeithochs liegen.

Angesichts der widersprüchlichen Gefühle, die Anleger in Bezug auf ihre Asset Allokation zu bewältigen haben, ist es nicht verwunderlich, dass bei unseren Kunden ein hohes und stetig steigendes Interesse an Wandelanleihen festzustellen ist. Und da nicht nur Anleger, sondern auch Unternehmen die Vorzüge der Wandler erkannt haben, erfährt diese einzigartige Anlageklasse folgerichtig ein Comeback. Und im bisherigen Jahresverlauf 2018 haben Wandelanleihen ihre Versprechen gehalten.

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*) Martin Haycock ist Senior Product Specialist bei Fisch Asset Management in Zürich und verfügt über 23 Jahre Berufserfahrung. Er ist Mitglied des Investment Office und unterstützt das Wandelanleihen-Portfoliomanagement sowie die Clients & Markets-Teams als Senior Product Specialist aufgrund seiner Expertise mit der Anlageklasse der Wandelanleihen. Vor seinem Eintritt bei Fisch Asset Management im Jahr 2015 war Haycock 20 Jahre für die UBS tätig. Er schloss das Studium an der Universität Cambridge mit einem MA, BA (Hons) in Land Economy ab.