Der in Euro denominierte S&P European Leveraged Loan Index (Euro-ELLI) weist per Ende April (Stand: 25.04.2014) eine Gesamtwertentwicklung von 0,38% auf, von denen -1,05% auf die Marktentwicklung und 1,44% auf die Zinskomponente zurückzuführen sind (Vorjahreszeitraum: 3,56%; davon 2,23% Marktentwicklung und 1,33% Zinsen). Der ELLI Multi Currency Index schnitt in den vier ersten Monaten dieses Jahres etwas positiver ab. Am besten entwickelte sich das Segment der Loans mit BB-Rating.

Auch wenn sich der gewichtete durchschnittliche Endfälligkeitsspread europäischer Loans gegenüber dem Vorjahr (591 bps per 25.04.2013) leicht eingeengt hat, befindet er sich mit 533 Basispunkten (per 25.04.2014) noch immer auf einem attraktiven Niveau.

In den ersten vier Monaten dieses Jahres kam es auf eine gute Einzeltitelselektion an, denn nicht alle Loans haben sich positiv entwickelt. Beispielsweise ist Vivarte, ein französischer Konzern im Besitz der Private Equity Firma Charterhouse Capital Partners, der Schuhe und Bekleidung produziert und vermarktet, aufgrund von wirtschaftlichen Schwierigkeiten im Verlauf des ersten Quartals ausgefallen. Unter anderem durch die Insolvenz von Vivarte stieg die Ausfallquote im europäischen Loan-Markt merklich an. Anleger in Senior Secured-Positionen sind aufgrund der Vorrangstellung in der Kapitalstruktur und der hohen Recovery Rates jedoch gut abgesichert, so dass in der Regel keine Verluste entstehen.

Allerdings blieb auch der US-Loan-Markt nicht von Ausfällen verschont. Dort kam es sogar zu mehr Ausfällen als in Europa. Bis Ende April musste u.a. das texanische Energieversorgungsunternehmen Energy Future Holdings (vormals TXU) Insolvenz unter Chapter 11 anmelden. Der in 2007 durch ein Konsortium aus KKR, TPG und Goldman Sachs Capital Partners privatisierte Konzern war einer der bis dato größten Leveraged Buyouts und stellt jetzt den größten Default im High Yield-/Loan-Segment dar. Der Fracking Boom in den USA war eine Ursache für die Pleite von Energy Future Holdings, da die Strompreise deutlich niedriger lagen als erwartet.

Obwohl sich der US-Loan-Markt seit Jahresbeginn besser als sein europäisches Pendant entwickeln konnte, schätzen wir den europäischen Markt nach wie vor attraktiver ein. Folgende Faktoren sollten zu einer besseren Entwicklung europäischer Loans beitragen:

Collateralized Loan Obligations (CLO)-Investoren und Retail-Investoren sind in Amerika große Nachfragegruppen, die in Europa nur eine geringe bzw. keine Rolle spielen. So können Privatkunden in Europa weiterhin nicht über Fonds in Loans investieren, da Loans nicht UCITS-konform sind.

Auch hinsichtlich der Covenants (Gläubigerschutzklauseln) ist der europäische Loan-Markt aus Investorensicht attraktiver als sein US-Pendant, bei dem mehr und mehr „Covenant Lite“-Loans an den Markt gekommen sind, die einen geringeren Gläubigerschutz bieten. Dieses Thema spielt in Europa bis dato eine geringe Rolle. Insgesamt sind ca. 50% aller ausstehenden Transaktionen in Nordamerika Covenant Lite-Loans, während der Anteil in Europa lediglich um ca. 7% beträgt (Neuemissionen mit Covenant-Lite im 1. Quartal 2014: USA 61%, Europa: 25%).

Zudem sind Banken als Kreditgeber in Europa weiterhin aktiv, was dazu führt, dass die Disziplin in Bezug auf Pricing und Strukturierung von Transaktionen erhalten bleibt.

Ein weiterer Trend ist, dass sich US-Manager zunehmend im europäischen Loan-Markt engagieren. Die Konditionen im US-Markt sind aufgrund der engen Spreads und des vermehrten Einsatzes von Covenant Lite-Strukturen stärker ausgereizt. Daher suchten US-Manager bereits in 2013 nach Opportunitäten außerhalb der USA. Europa stellt hier eine gute Möglichkeit dar, ihr Anlagevolumen zu erweitern, sich stärker zu diversifizieren und zu den Wettbewerbern in Amerika zu differenzieren. Insbesondere mit dem Abklingen der Staatsschuldenkrise in Europa wird Europa für ausländische Anleger wieder attraktiver.

Trotz rückläufiger Marktentwicklung in den ersten Monaten des Jahres bleiben europäische Loans im aktuellen Niedrigzinsumfeld attraktiv. Senior Secured Loans liefern attraktive ordentliche Erträge für Investoren und bieten aufgrund ihrer erstrangigen Positionierung innerhalb der Kapitalstruktur einen guten Schutz bei möglichen Kreditausfällen.


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*) Ingo Matthey ist Partner bei hs. Financial Products GmbH (hs.FP). hs.FP ist in Deutschland und Österreich u.a. der exklusive Vertriebspartner für den Credit-Spezialisten ECM Asset Management, der seit Jahren erfolgreich in europäische Senior Secured Loans investiert.