Allgemein erholten sich risikoreiche Anlagen von den Verlusten im volatilen März: Der Stoxx Europe 600 Index ist im April um 3,9% gestiegen, und die Volatilität ging deutlich zurück; in der letzten Aprilwoche war sie wieder so niedrig wie im Januar. Hauptgrund für die Erholung waren die Konjunkturdaten aus dem Euroraum, die leicht positiv überraschten und nach wie vor für 2,5% BIP-Wachstum sprechen.
Der starke Anstieg der kerneuropäischen Anleiherenditen parallel zum Renditeanstieg in den USA hat die Aktienmärkte hingegen nicht belastet. Der Handelskonflikt zwischen den USA und China bleibt aber ein Thema: Er drohte zu eskalieren, doch ließen die Spannungen nach, als bekannt wurde, dass eine US-Delegation in Peking über eine Beilegung des Konflikts sprechen würde. Zur Geldpolitik ist anzumerken, dass die EZB ihren Leitzins und ihre Zinsprognosen unverändert ließ und detaillierte Stellungnahmen zur Geldpolitik mied. Die Märkte ließ dies erwartungsgemäß unbeeindruckt.
Der Credit Suisse Institutional Non-USD Western European Leveraged Loan Index (WELLI) stieg im April um 0,49%, so stark wie noch nie in diesem Jahr. Der Durchschnittskurs des Index erholte sich von 99,47 Ende März auf 99,62. Die recht geringen Neuemissionen und die anhaltend hohe Nachfrage nach der Assetklasse sorgten dafür, dass sie die Tiefststände vom März hinter sich ließ. An der Spitze standen die Sektoren Telekommunikation, Straßen- und Schienenverkehr sowie Versorger; am schlechtesten schnitten Titel aus den Sektoren Luftfahrt, Metalle und Grundstoffe sowie dauerhafte Konsumgüter ab. Im April sowie seit Jahresbeginn lagen alle Sektoren im Plus – ganz im Gegensatz zum High-Yield-Markt, der sich sehr heterogen entwickelte.
Nach Angaben von S&P LCD wurden im April für 5,3 Mrd. Euro neue Loans an den Markt gebracht, so wenig wie noch nie in diesem Jahr. In den ersten vier Monaten dieses Jahres war das Emissionsvolumen etwas niedriger als in den ersten Monaten des Jahres 2017, 41,4 Mrd. Euro gegenüber 41,7 Mrd. Euro.
Die Endfälligkeitsrendite von neuen Term Loans B betrug 3,92%, fünf Basispunkte weniger als im März. Äußerungen der arrangierenden Banken und Veröffentlichungen von LCD nach Ostern sprechen dafür, dass sich so viele Loans in Vorbereitung befinden wie lange nicht mehr; insbesondere für die Monate Mai bis Juli werden sehr viele Emissionen erwartet. Man rechnet allerdings nicht mit vielen neuen Emittenten, sondern mit einigen großen grenzüberschreitenden Transaktionen. Dazu zählen beispielsweise die Übernahme des Spezialchemiegeschäfts von Akzo Nobel durch Carlyle zum Preis von 10 Mrd. Euro, die Übernahme der F&R-Sparte von Thomson Reuters durch Blackstone für 20 Mrd. US-Dollar und ein Paket aus Anleihen und Loans im Wert von 6,9 Mrd. US-Dollar zur Finanzierung der Übernahme von Sky Betting and Gaming durch die Stars Group. Nur eine Emission überschritt umgerechnet die 1-Mrd.-Euro-Marke, sodass die Primärmärkte im April recht ruhig waren. Die Investoren interessierten sich im Berichtsmonat mehr für die 29 neu begebenen High-Yield-Anleihen.
Unser Ausblick für europäische Loans bleibt positiv; seit dem Vormonat hat er sich kaum verändert. Wie bereits erwähnt, sorgte die gute Wertentwicklung im April für eine Spread-Verengung. Im Dreijahresbereich fiel die durchschnittliche Diskontmarge (d.h. der Spread gegenüber dem variablen Basiszins) des Credit Suisse Institutional Non-US-Dollar WELLI von 386 Basispunkten Ende März auf 380 Basispunkte Ende April und ist in der ersten Maiwoche weiter zurückgegangen. Dennoch ist sie nach wie vor höher als im Januar. Nach unseren Informationen planen die Investoren, die den erwähnten grenzüberschreitenden, fremdfinanzierten Buyout im 2. Quartal vorbereiten, eine Emissionsrendite von etwa 3% bis 3,5%.
Auch wenn in diesem Jahr sehr viele Collateralised Loan Obligations (CLOs) angeboten wurden, dürfte die jüngste Ausweitung der CLO-Spreads die meisten CLO-Manager davon abhalten, sich zu diesen Renditen an den Loans zu beteiligen. Unserer Ansicht nach ist CLO-Arbitrage zurzeit nur bei einem durchschnittlichen Loan-Spread von 350 bis 375 Basispunkten sinnvoll. Einmal mehr könnte die Nachfrage nach Loans deshalb durch große Emissionen und enge Spreads auf die Probe gestellt werden. Es ist durchaus vorstellbar, dass die Sekundärmarktkurse fallen, da der Markt mit dem großen Angebot an Loans mit engen Spreads zurechtkommen muss. Wir rechnen mit einer Rückkehr der Volatilität, wenn internationale Spannungen und Notenbankentscheidungen für Schlagzeilen sorgen. Nach dem eher schwachen 1. Quartal rechnen wir damit, dass Loan-Martteilnehmer Beruhigung, in den sich stabilisierenden Wirtschaftszahlen der Eurozone vom April finden sollten.
In Europa wurden im April etwa genauso viele CLOs aufgelegt wie im Februar; insgesamt kamen sieben neue Transaktionen im Gesamtwert von 2,9 Mrd. Euro an den Markt, sodass seit Jahresbeginn für 9,2 Mrd. Euro CLOs aufgelegt wurden (gegenüber 4,4 Mrd. Euro bis April 2017). Auch wenn die Spreadausweitung aus dem März im April anhielt, zeigte die jüngste Transaktion (von KKR Credit Advisors), dass es zu großen Preisunterschieden kommt – in Abhängigkeit von den Vergangenheitserfolgen des CLO-Managers, dem Interesse von Großinvestoren und der Platzierungsstrategie. So fällt auf, dass in Japan vermarktete AAA-Tranchen höhere Kurse erzielten. Insgesamt sprechen die Zahlen aber für sich; noch nie seit der Krise waren die Emissionsvolumina so hoch. Dies belegt die stabile Nachfrage nach CLOs, die weiterhin für eine gute technische Verfassung des Loan-Markts sorgt.
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*) Jens Vanbrabant ist Portfolio Manager bei Wells Fargo Asset Management.