Auch die Konjunkturdaten halfen nicht; die Zahlen aus Europa verbesserten sich kaum, und sowohl in den USA als auch in China gab es Schwächezeichen. Viele europäische Aktien und Credits lagen daher im Minus. Loans verzeichneten hingegen noch Gewinne, was die Stabilität der Assetklasse einmal mehr belegte. Die erste Juniwoche war ebenfalls uneinheitlich; milde Äußerungen der Fed haben neue negative Schlagzeilen zum Außenhandel teilweise ausgeglichen.

Der Credit Suisse Institutional Non-USD Western European Leveraged Loan Index (WELLI) verzeichnete im Mai 0,25% Gesamtertrag (abgesichert in Euro). Seit Jahresbeginn liegt der Index damit 2,42% im Plus, gegenüber 1,24% im entsprechenden Vorjahreszeitraum. Entscheidend für die Wertentwicklung war der Zinsvorsprung, dem nur geringe Kursverluste gegenüberstanden.

Die einzelnen Sektoren entwickelten sich recht ähnlich, auch wenn die Streuung im Berichtszeitraum etwas zunahm. An der Spitze standen langlebige Konsumgüter (+0,78%), diversifizierte Medienunternehmen (+0,59%) und Landtransport (+0,57%). Hinten lagen kurzlebige Konsumgüter (-3,42%), Telekommunikationswerte (-0,20%) sowie Nahrungsmittel- und Tabakwerte (-0,02%). Anders als in früheren Monaten entfielen die Kursverluste aber nicht auf alle Marktsegmente. CCC-Anleihen lagen mit +1,37% vor B-Anleihen (+0,23%) und BB-Anleihen (+0,17%). In der ersten Juniwoche entwickelten sich Loans weitgehend seitwärts, da sich das Interesse weiterhin auf den Primärmarkt richtete, aber die Markttechnik gut blieb.

Wie von den Investoren erwartet, war der europäische Primärmarkt für Loans im Mai sehr aktiv. Das Emissionsvolumen war nach dem März das zweithöchste dieses Jahres. Nach Angaben von S&P LCD wurden im Mai für 8,1 Mrd. Euro Loans für institutionelle Investoren begeben, sodass das Volumen seit Jahresbeginn jetzt 27,1 Mrd. Euro beträgt.

Dies sind 35% weniger als im entsprechenden Vorjahreszeitraum. Die Nachfrage blieb hoch, und das geringere Emissionsvolumen sorgte für eine gute Markttechnik für neue Loans. Den Emittenten gelang es deshalb, bei Transaktionen zur Refinanzierung vorhandenen Fremdkapitals und selbst zur Finanzierung von Dividenden bessere Bedingungen durchzusetzen.

Die größte Dividendenrekapitalisierung war die von Sector Alarm, dem zweitgrößten europäischen Alarmanlagenanbieter. Der Markt nahm den Loan gut auf – trotz der üblichen Vorsicht bei dieser Art von Transaktionen. Ein Grund dafür war der hohe Marktanteil des Unternehmens in Skandinavien, das bei Loan-Investoren meist beliebt ist; ein anderer war die allgemeine Zufriedenheit mit dem Sektor, weil der europäische Marktführer Verisure in den letzten fünf Jahren etliche Loans erfolgreich platziert hatte.

Neben der Vielzahl unterschiedlicher Transaktionen hat auch die hohe Nachfrage eine Reihe von Emittenten an den Markt gelockt. Unternehmen ohne Private-Equity-Sponsoren stellten im Mai mehr als die Hälfte des Gesamtvolumens. Dazu zählten Berry Global, ein Verpackungsunternehmen mit Börsennotierung in New York und einer Marktkapitalisierung von 6,5 Mrd. US-Dollar, sowie Másmóvil Ibercom, der in Madrid notierte viertgrößte Telekommunikationsdienstleister Spaniens. Beide Unternehmen begaben Term Loans mit einem eher höheren Rating, als sonst bei umfassend syndizierten Leveraged Loans üblich (Ba2/BBB- bzw. B1/BB-).

Die Emissionsrenditen von Loans mit einem einfachen B gingen nicht drastisch zurück, aber diese höher gerateten Transaktionen trugen dazu bei, dass die durchschnittliche Emissionsrendite von Term Loans B um 5 Basispunkte auf 4,1% am Monatsende zurückging. Anfang Juni wurden einige weitere mittelgroße Loans begeben, und für eine Reihe großer Transaktionen wird in den kommenden Wochen die Syndizierung erwartet. Dies gilt etwa für die Abspaltung der Hautpflegesparte von Nestlé und deren Übernahme durch ein Konsortium unter der Führung von EQT. Auch finden größere Auktionen statt, die in der zweiten Jahreshälfte zu Loan-Emissionen führen könnten.

Am Sekundärmarkt ging es im Mai recht ruhig zu, vor allem aufgrund der vielen Neuemissionen. Die Marktteilnehmer trennten sich weiterhin von einigen weniger beliebten Papieren, um in ihren Portfolios Platz für neue Loans zu schaffen. Die Kurse gerieten daraufhin leicht unter Druck. Der Durchschnittskurs des Credit Suisse Institutional WELLI ging im Berichtsmonat um 0,14 Prozentpunkte auf 99,29 Ende Mai zurück, sodass die dreijährige Diskontmarge des Index um 3 auf 399 Basispunkte stieg. Anfang Juni bestimmten vor allem die im Mai begebenen neuen Loans den Markt.





Auch wenn einige Teilnehmer am europäischen CLO-Markt von einem schwierigen Umfeld sprechen, werden noch immer viele neue europäische CLOs aufgelegt. Im Mai wurden im Rahmen von sechs Transaktionen für 2,5 Mrd. Euro Notes begeben, sodass das Emissionsvolumen seit Jahresbeginn 12 Mrd. Euro beträgt. Dies sind 15% mehr als im entsprechenden Vorjahreszeitraum. Die wichtigsten Themen im Berichtsmonat hatten mit den Fremdkapitalkosten zu tun. CLOs profitierten letztendlich von einer Rallye der Lower-Mezzanin-Tranchen, mit Spreadrückgängen von durchschnittlich 20, 30 und 55 Basispunkten (im A-, BBB- und BB-Bereich) gegenüber April.

Für etwas Ernüchterung sorgte aber die Nachricht, dass die Norinchukin Bank, einer der wichtigsten Käufer von AAA-Tranchen, bei neuen CLOs höhere Spreads verlangt hatte, damit sie denen von syndizierten Transaktionen entsprachen – nämlich 113 statt etwa 108 Basispunkte. Da HPS Investment Partners und Credit Suisse Asset Management ihre AAA-Tranchen zu 111 bzw. 112 Basispunkten syndizierten, könnte sich die Marktdynamik ändern; bei späteren Syndizierungen sind japanische Investoren daher vielleicht nicht mehr so wichtig. Alles in allem war die Stimmung bei den CLO-Managern im Mai besser, da trotz der hohen Nachfrage nach Anlagemöglichkeiten für CLOs die Spreads von Neuemissionen für sie noch immer hoch genug waren. Dies könnte signalisieren, dass es ihnen immer leichter fällt, bei neuen Transaktionen die Bedingungen zu diktieren.

Wir glauben, dass Loans auch weiterhin ordentliche Erträge verzeichnen. Zu Jahresbeginn rechneten wir mit einem guten 1. Quartal, gefolgt von einer nachlassenden Risikobereitschaft im 2. Quartal. Im Mai kam es dann aber zu einer heftigen Korrektur an den Finanzmärkten, da die Handelsgespräche mit den USA keine Fortschritte machten.

Einmal mehr ließen europäische Loans aber andere risikobehaftete Assetklassen hinter sich. Dazu zählten im Berichtsmonat europäische High-Yield-Anleihen (BofAML Non-Financial High Yield Index: -1,6%), europäische Investmentgrade-Anleihen (BofAML Euro Corporate Index: -0,09%) und europäische Aktien (Stoxx Europe 600: -5,7%). Da in diesem Jahr deutlich weniger europäische Loans begeben wurden als im Vorjahr, jedoch ebenso viele CLOs aufgelegt wurden wie letztes Jahr – als das Volumen so hoch war wie seit der internationalen Finanzkrise nicht mehr –, bleibt das Angebots-Nachfrage-Verhältnis günstig. Da sich an den oben genannten marktbestimmenden Faktoren so bald nichts ändern dürfte, erwarten wir für die nächsten Monate weitere Marktvolatilität. Loans dürften daher weiterhin eine attraktive Anlagemöglichkeit mit interessanten risikoadjustierten Erträgen sein.

Natürlich gibt es Risiken, die unsere Einschätzung beeinflussen, für neue Marktvolatilität sorgen und die Wertentwicklung von Loans in diesem Jahr beeinträchtigen können. Dazu zählen die Möglichkeit neuer negativer Schlagzeilen zum Handelskonflikt, ein Rückzieher der Fed, die ihre Geldpolitik seit Ende 2018 gelockert hat, nachlassendes Interesse an risikobehafteten Titeln, eine wieder schärfere Rhetorik der europäischen Zentralbanken, mögliche Neuwahlen in Italien, unerwartet große fundamentale Auswirkungen des Brexit auf Großbritannien und den Euroraum sowie neuerliche Zweifel an der Konjunktur Chinas und der Emerging Markets.

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*) Jens Vanbrabant ist Portfolio Manager bei Wells Fargo Asset Management.

Quelle aller Daten: Wells Fargo Asset Management, sofern nicht anders angegeben. Die Informationen in diesem Text stammen bisweilen aus Quellen, die wir zwar für verlässlich halten, bei denen aber nicht garantiert wird, dass sie genau und vollständig sind. Meinungen, Annahmen und Schätzungen in diesem Text können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern. Sie dienen ausschließlich der Information; man sollte sich nicht auf sie verlassen.