Dabei ist eine Wandelanleihe ein ideales Instrument, um risikokontrolliert an den Aufschwüngen und Gewinnen des Aktienmarkts teilzuhaben, gleichzeitig werden aber potenzielle Verluste aufgrund der Konvexität des Instruments konsequent begrenzt; also vorteilhaft für stringente Risikobudgetvorgaben. Gerade für Investoren wie etwa Versicherungen oder Pensionskassen, deren Aktienquoten oft im niedrigen einstelligen Bereich liegen und deren Verpflichtungsseite hingegen auf 20 bis 30 Jahre ausgelegt sind, bieten Wandelanleihen interessante Chancen.

Historie
Die erste Wandelanleihe wurde bereits 1843 begeben, vom Staat New York und der Eisenbahnfirma Erie RailRoad. Die Hybridinstrumente erwiesen sich als erfolgreiches Instrument im Wettbewerb zur Finanzierung ihrer Wachstumspläne; die Finanzierung und ihre Umstände zogen in die US-Geschichte unter dem Begriff „The Erie Railroad War“ ein. Im Finanzbereich wurden Wandelanleihen jedoch bis in die 80er Jahre des vergangenen Jahrhunderts vorrangig als Finanzierungsinstrumente für kleine bis mittelgroße Unternehmen gesehen. Der Eindruck änderte sich, als IBM einen Convertible Bonds über 1,3 Mrd. US-Dollar auflegte, um eine Unternehmensübernahme durch eine Fremdfinanzierung zu besonders günstigen Konditionen zu erreichen. Heute sind die überwiegende Mehrzahl der Emittenten große und mittelgroße Unternehmen, in Deutschland beispielsweise ist die Kreditanstalt für Wiederaufbau (KFW) ein bekannter Marktteilnehmer, der viele Wandelanleihen begibt. Der US-Markt liegt mit rund 45% aller Emissionen vor seinem europäischen Nachbarn (etwa 35%); gefolgt von Japan, das in den 90er Jahren von Europa überholt wurde.

Insgesamt umfasst der Markt für Convertible Bonds weltweit rund 410 Mrd. Euro. Seit Anfang des Jahres sind Wandelanleihen im Wert von rund 44 Mrd. Euro emittiert worden; das ist ein allgemein anerkanntes äußerst „gesundes“ Emissionsniveau. Der europäische Wandelanleihenmarkt hat ein Gesamtvolumen von 80 Mrd. Euro. Es gibt rund zehn Anbieter, die im deutschsprachigen Markt als ernsthafte Wettbewerber wahrgenommen werden – diese Fondsgesellschaften verbindet allesamt ihr Boutique-Charakter, denn überdurchschnittlich erfolgreiche Produkte werden oft von spezialisierten Anbietern aufgelegt.

Wandelanleihen sind Hybridinstrumente: Sie integrieren die Merkmale einer Aktie als auch einer Anleihe. Wie traditionelle Anleihen haben Convertibles eine festgelegte Laufzeit mit einem fixen Coupon. In der Regel liegen diese zwischen fünf und sieben Jahren. Ihre integrierte Option ermöglicht die Umwandlung von Wandelanleihen in Aktien; dies findet in der Regel allerdings nicht statt. Die Wandelanleihe ist von daher etwas teurer als eine Standard Unternehmensanleihe, die aber durchaus die gleiche Laufzeit bei einem niedrigeren Coupon aufweist. Ein Trugschluss ist, dass ein Anleger, der sowohl Aktien als auch Anleihen im Portfolio hält, auf Wandelanleihen verzichten kann. Denn Wandelanleihen können aufgrund ihrer sogenannten Konvexität, je nach Ausgestaltung, ein Aktien- oder auch Rentenportfolio weiter optimieren.

Vorteile für Investoren
Konvexität ist die entscheidende Eigenschaft von Wandelanleihen und der ausschlaggebende Grund, sie in ein ausgewogenes Portfolio zu integrieren. Die Konvexität wird häufig noch vor der Rendite eruiert – sie misst sowohl die Partizipation der Wandelanleihen bei Aktienmarktsteigerungen als auch bei fallenden Märkten. Ein Convertible Bond bietet eine grundlegende Sicherheit – bei fallenden Märkten wird der Verlust durch die integrierte Anleihekomponente wesentlich stärker eingeschränkt und abgefedert als bei direkten Aktienengagements. Die Partizipation von Wandelanleihen mit einer hohen Konvexität ist von daher an steigenden Aktienmärkten proportional größer, als an fallenden.

Ziel eines erfolgreichen Wandelanleihen-Managers ist es, sein Portfolio so konvex wie möglich zu gestalten, und ein möglichst hohes Verhältnis „Downside zu Upside“ zu generieren. Als Beispiel sei hier der UBAM Global Convertibles Fonds genannt, dessen Portfoliomanagement seit Auflage im Jahr 2012 rund 60% der Aktienkurssteigerungen erwirtschaften konnte, aber nur 35% der Rückschläge verzeichnete. Das kalkulierte Downside zu Upside-Verhältnis oder Konvexität liegt hier bei zwei.

Attraktive Auswahl für Anleger
Anleger können zwischen offensiveren, aktiennahen oder defensiven, rentennahen Wandelanleihen wählen, die dementsprechend auch unterschiedliche Volatilitäten aufweisen. Rentennahe Strategien liegen bei rund 4-5% Volatilität, während bei offensiveren Strategien eine höhere einstellige bis niedrige zweistellige Volatilität auftritt. Eine traditionelle Anleihe – im Vergleich – weist meist eine Volatilität von unter 5% auf, während eine Aktie bei etwa 15 bis 20% liegt. Mandatsgebühren für Convertibles sind zudem in der Regel günstiger als für ein reines Aktienmandat.

In Deutschland herrscht immer noch eine gewisse Skepsis gegenüber Convertibles. Die Kategorie ist oft rudimentär oder überhaupt nicht in institutionellen Portfolios abgedeckt. Das ist auf unterschiedliche Gründe zurückzuführen: Aufgrund Ihrer Hybridstellung zwischen Anleihen und Aktien ist mitunter die Eingliederung von Wandelanleihen in die Kapitalanlagen ein Thema ebenso wie deren personelle Zuordnung. Investoren stehen daher vor der Frage, ob sie Wandelanleihen in ihrem Aktiensegment, bei den Anleihen oder sogar als Alternative Investments im Gesamtportfolio ausweisen sollen. Generell gibt die Aktienmarktsensibilität hier eine erste sinnvolle Näherung.

Insgesamt sind Wandelanleihen somit besonders für risikoaverse Investoren eine ideale Portfolioergänzung. Sie sollten ein kontinuierlicher Portfoliobaustein eines ausgewogenen Portfolios sein und nicht nur taktisch eingesetzt werden. Durch ihre integrierte Asymmetrie bietet eine Wandelanleihe implizit eine ausgewogene Anlagestrategie für Anleger, die Aktien und Renten in ihrem Portfolio kombinieren möchten. Gerade für institutionelle Investoren mit ihren besonderen Anforderungen und Risikovorgaben bieten Convertibles einen guten Aktienersatz und eine defensive Positionierung bei ähnlicher Wertentwicklung wie eine Aktie. So kann der Wandelanleihenindex von Thomson Reuters, der Thomson Reuters Global Convertible Bond Index, im Zeitraum von 1996 bis 2013 eine Rendite von 7,2% verbuchen und liegt über diversen Vergleichsindexen für Anleihe- und Aktiensegmente.


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*) Peter Richters ist Managing Director Deutschland und Skandinavien bei UBP (Union Bancaire Privée) Asset Management.