Im Jahr 2019 betrug das Investitionsvolumen allein im deutschen Wohnimmobilienmarkt ca. 19,5 Mrd. Euro (Wohnungsbestände ab 30 Wohneinheiten, Quelle: BNP Paribas Real Estate). Das ist historisch gesehen der zweithöchste Wert, ein höheres Volumen gab es nur 2015 als die großen Portfolien der Gagfah und der Süddeutschen Wohnen für „Sondereffekte“ in der Statistik sorgten. Und: Der Anteil von Neubauentwicklungen am Gesamttransaktionsvolumen beträgt ca. 27%. Das zeigt, wie wichtig ein „neugeschaffenes Produkt“ ist.

Der Vorteil von Projektentwicklern: Sie stehen beim Neubau ganz vorne in der Wertschöpfungskette, haben z.B. durch gute lokale Vernetzung guten Zugang zu Grundstücken, auf denen sie Immobilienprodukt schaffen können. Projektentwickler sind grundsätzlich Experten darin, wie man baut und haben in der Regel ein gutes Gespür dafür, welches konkrete Objektspezifikationen im lokalen Markt gefragt sind.

Vor dem Hintergrund des Anlagedruckes bietet dies alles auf den ersten Blick einen hohen Mehrwert für die Kapitalallokation innerhalb der institutionellen Immobilienanlage.

Aber: Für Anleger ist es wichtig, dass diese „Fondsmanager mit Projektentwicklungsprägung“, über das Immobiliensourcing hinaus, verlässlicher Partner innerhalb des kompletten Immobilien- beziehungsweise Fondslebenszyklus sind – und dies auf dauerhaft hohem Niveau.

Schließlich sind die Anforderungen von Anlegern an die Transparenz der Immobilienanlage insbesondere in der Lebenszyklusphase der Bewirtschaftung sehr stark gestiegen. Dies hängt damit zusammen, dass viele Anleger – u.a. als Resultat der Immobilien- und Finanzmarktkrise – eine sehr viel aktivere Steuerungsfunktion innerhalb der Immobilienanlage übernehmen möchten. Das funktioniert nur, wenn die Datenlage auf den Ebenen des Zielfonds und des Einzelobjekts ausreichend detailliert und aktuell ist.

Worauf muss ein Anleger bei der Zusammenarbeit mit Projektentwicklern achten?
In unserem Consulting-Bereich haben wir pro Jahr zu ca. 200 (inter)national tätigen Fonds- und Asset Managern persönlichen Kontakt und daher auch einen guten Überblick über die unterschiedlich ausgeprägten Kompetenzspektren. Unsere Praxiserfahrungen zeigen, dass insbesondere bei Managern, die den Schritt in die „institutionelle Welt“ gehen möchten, die oben beschriebenen Anforderungen der Anleger an Frequenz, Tiefe und Umfang des Reportings, Transparenz über die Portfolioentwicklung und Mitbestimmung nicht immer adaptierter Standard sind.

Dies erscheint insofern naheliegend, weil sich der Entwickler bisher auf das Bauen konzentriert hat und Prozesse rund um Fondsverwaltung, Portfolio und Asset Management nicht zum Kernkompetenzspektrum gehörten. Das ist demnach „Neuland“, welches erschlossen werden muss.

Daher gilt: In einer vorab nicht hinreichend durchdachten und geprüften Zusammenarbeit mit einem „Fondsmanager-Newcomer“ oder der Zeichnung eines entsprechenden Fondsproduktes können sich für den Anleger risikorelevante Corporate Governance- und Transparenzthemen verstecken.

Spezifische Due Diligence des Fondsmanagers und Fondsproduktes unerlässlich
In einer anlegerseitigen Due Diligence ist folglich auf der Ebene des Fondsmanagers z.B. die Frage interessant, welche Wertschöpfungsprozesse intern abgebildet und welche Leistungen unter welchen Qualitätsstandards extern vergeben werden. Insbesondere im Wohnbereich kann dies ein Problem darstellen, wenn ein externer, kaum durch den Manager kontrollierter Property Manager sich nicht angemessen gegenüber Mietern verhält und sich daraus Rechtsstreitigkeiten und somit Reputationsrisiken ergeben.

Ein weiterer Knackpunkt sind mögliche Interessenkonflikte und deren Lösungsansätze. Wie wird z.B. ein „fairer Kaufpreis“ festgelegt, wenn das Objekt aus dem unternehmenseigenen Projektentwicklungskanal an den Fonds verkauft wird, der ebenfalls durch das unternehmenseigene Fondsmanagement gesteuert wird? Hier schauen wir uns sehr intensiv die gesellschaftsrechtliche Verbundenheit der Unternehmenseinheiten, die Entscheidungsprozesse, die personelle Besetzung und die Regelungen der entsprechenden Policy an.

In diesem Zusammenhang: Der Anleger sollte sich ganz am Anfang die Frage stellen, ob die (Pipeline-) Objekte eines Projektentwicklers exklusiv für den (propagierten) Fonds reserviert sind oder in Konkurrenz zu anderen Exit-Kanälen des Entwicklers stehen.

Unsere Praxiserfahrungen zeigen auch, dass die an den Anleger adressierten Transaktionsvorlagen inklusive der Businesspläne große Leistungsunterschiede aufweisen. Unsere Eindrücke bewegen sich zwischen „absolut exzellent“, „sehr kreative Definitionen von wichtigen Finanzkennzahlen“ bis hin zu „utopischen Annahmen bzgl. der wirtschaftlichen Stellschrauben im Businessplan“. Dies ist ein wichtiger Punkt, weil auf Basis dieser Informationslage die Weichen für den Portfolioaufbau gestellt werden.

Auf der Ebene des Fondsproduktes sind strukturelle und organisatorische Merkmale wesentliche Bestandteile einer Due Diligence. Mit Blick auf das Fondssetup: Insbesondere Manager ohne großen Track Record im institutionellen Geschäft sollten durch Kapitalverwaltungsgesellschaften „begleitet“ werden, die nachweisbare Erfahrungen in der Zusammenarbeit mit „Newcomern“ haben. Daher stellt sich auch die Frage, welche Ausrichtung bzw. welchen Erfahrungsschatz die vom Asset Manager beauftragte Service-KVG in diesem Zusammenhang hat (zur Vertiefung dieses Themas ein Beitrag von Jörg Homann).

In diesem Kontext bedarf es natürlich auch einer tiefgehenden Due Diligence des Fondsvertragswerkes – dies neben den rechtlichen Aspekten insbesondere mit Blick auf wirtschaftliche Implikationen für den Anleger. Hierzu gehört u.a. die Frage, über welche Funktionen und Empfehlungskompetenzen die Mitglieder des Anlageausschusses verfügen. Und: Wer sind eigentlich die anderen Anleger und passen diese grundsätzlich unter dem Aspekt einer gewissen Interessenhomogenität gut zusammen?

Selbstverständlich müssen auch die Gebühren unter den Gesichtspunkten Leistungsgerechtigkeit, Leistungs- und Markttransparenz betrachtet werden. Hierbei ist grundsätzlich zu vermuten, dass sich der Mehrwert des guten Marktzugangs des Projektentwicklers in einer etwas höheren Ankaufsgebühr niederschlägt. Allerdings muss das Gesamtgefüge der Vergütungsstruktur und -höhe betrachtet werden – am besten innerhalb einer Peergroup mit vergleichbaren Produkten.

Um sich als Anleger umfassend abzusichern, können im Rahmen einer Fondszeichnung zusätzliche vertragliche Vereinbarungen zum zwischen Anleger und Fonds geltenden Vertragswerk getroffen werden. Diese Vereinbarungen können z.B. die Reportinginhalte und -frequenzen oder auch Wohlverhaltensregeln des Fonds im Zusammenhang mit ESG-sensitiven Themenkomplexen definieren.

Am Ende soll es so sein, dass eine Win-Win-Situation gegeben ist, an der alle Parteien mit Mehrwert partizipieren und auch Spaß haben.

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*) Dr. Andreas Peppel, Head of Fund Structure Advisory bei Institutional Investment Consulting Partners