Im Jahr 2022 ist das Pensionsvermögen im DAX 40 (in aktueller Zusammensetzung) von 299 Mrd. Euro um etwa 50 Mrd. Euro auf etwa 248 Mrd. Euro gesunken. Hauptursache hierfür sind die Kursverluste in nahezu allen Anlageklassen.

Der Rückgang wurde abgemildert durch die geänderte Zusammensetzung des DAX 40. An vier Stichtagen wurden insgesamt fünf Unternehmen ausgetauscht. Zwei davon, Beiersdorf und Siemens Energy, haben den DAX im März verlassen, wurden aber noch im selben Jahr wieder aufgenommen. Im Ergebnis haben somit Delivery Hero, HelloFresh und Puma den DAX verlassen, während Daimler Truck Holding, Hannover Rück und Porsche AG neu aufgenommen wurden. Durch diese Änderungen hat sich das Pensionsvermögen um etwa 6 Mrd. Euro erhöht.



Die Zahlungen liegen etwas höher als die neuen Zuwendungen, per Saldo kam es dadurch zu einem Mittelabfluss von etwa 2 Mrd. Euro. Im Ergebnis belaufen sich die Kursverluste laut Mercer also auf ca. 55 Mrd. Euro oder 18%.

Bei den Anlageklassen fielen dabei insbesondere die Aktienmärkte „negativ“ auf. So fiel der MSCI World TR Index um 12,3%, der MSCI Emerging Markets TR Index um 14,5% und der MSCI Europe TR Index um 8,9% (alles jeweils in Euro). Die hohe Inflation und die expansive Geldpolitik führten zu Verlusten von 13,3% an den globalen Anleihenmärkten (gemessen am Bloomberg Barclays Global Aggregate TR Index, in Euro Hedged). Haben Unternehmen zur Absicherung der bilanziellen Zinsrisiken der Pensionsverpflichtungen eine längere Duration in ihrem Anleihenportfolio gewählt, sind die Verluste sogar noch höher ausgefallen.

„Es kam für Investoren im Jahr 2022 also insbesondere darauf an, das Portfolio risikoärmer aufzustellen und den Verlust möglichst gering zu halten. Aufgrund der stark zinssensitiven Verpflichtungen konnten Pension-Investoren, trotz der sinkenden Assets, ihre Bedeckung merklich steigern“, sagt Jeffrey Dissmann, Leiter Investment Consulting in Deutschland bei Mercer.

Erhöhung des Rechnungszinssatzes reduziert das Volumen der Pensionsverpflichtungen deutlich
Im Jahr 2022 ist der bilanzielle Wert der Pensionsverpflichtungen nach IFRS von 412 Mrd. Euro um gut 100 Mrd. Euro auf etwa 309 Mrd. Euro deutlich gesunken.

Durch die geänderte Zusammensetzung des DAX 40 haben sich die Pensionsverpflichtungen zunächst um 8 Mrd. Euro erhöht. Zudem mussten die Unternehmen aufgrund der stark gestiegenen Inflation die Annahme für die Rentendynamik deutlich anheben, was versicherungsmathematische Verluste von etwa 10 Mrd. Euro ausgemacht haben dürfte.

Im Zusammenhang mit den Zinsschritten der Notenbanken zur Inflationsbekämpfung kam es allerdings auch zu einer signifikanten Erhöhung des Rechnungszinssatzes. Dies führte zu hohen versicherungsmathematischen Gewinnen, die auch der Haupttreiber für die Entwicklung der Pensionsverpflichtungen waren. So betragen diese mehr als ein Drittel der Vorjahresverpflichtung, nämlich etwa 120 Mrd. Euro.

„Bedingt vor allem durch den Ukrainekrieg hat sich das Zinsniveau im Jahr 2022 volatil, insgesamt aber vor allem nach oben entwickelt. Zum Jahresende haben wir den höchsten Monatsendstand seit über zehn Jahren erreicht“, erläutert Thomas Hagemann, Chefaktuar von Mercer Deutschland.

Mercer leitet den Rechnungszins für Pensionsverpflichtungen mit einem eigenen Verfahren, der sogenannten Mercer Yield Curve, her. Für eine Duration von 15 Jahren ist der Zins für Verpflichtungen in Euro danach von 1,31% auf 4,21% und für eine Duration von 20 Jahren von 1,47% auf 4,25% zum 31. Dezember 2022 gestiegen. „Insgesamt ist die Erhöhung des Rechnungszinssatzes aber niedriger ausgefallen. Zum einen gibt es verschiedene Zinsermittlungsverfahren, zum anderen ist ein Großteil der Verpflichtungen in einer anderen Währung als Euro zu erfüllen“, so Hagemann weiter.

Die versicherungsmathematischen Gewinne aufgrund der Zinsentwicklung sind zwar erfreulich für die Unternehmen, spiegeln aber nur die rein bilanzielle Bewertung wider. Da die Verpflichtungen selbst in der Regel nicht zinsabhängig sind, ergibt sich aus der Zinsentwicklung keine tatsächliche langfristige Entlastung der Unternehmen. Anders dagegen ist die Situation bei den versicherungsmathematischen Verlusten aufgrund der Anhebung der Rentendynamik. Diese Erhöhung von etwa 10 Mrd. Euro bildet die in den nächsten Jahren deutlich erhöhten Rentenanpassungen ab, die zu einer Erhöhung der tatsächlichen Zahlungen führen wird. Der Rückgang der Pensionsverpflichtungen aufgrund der Zinsentwicklung verdeckt also das zusätzlich erwartete Verpflichtungsvolumen aufgrund zukünftiger Anpassungen und zeigt letztlich nur scheinbare Entlastungen.



Deckungsgrad deutlich angestiegen
Der Deckungsgrad, also das Verhältnis von Pensionsvermögen zu Pensionsverpflichtungen, hat sich im DAX 40 von 72% auf einen neuen Rekord von über 80% erhöht. Dieser Höchststand ist vor allem durch den Rückgang der Pensionsverpflichtungen aufgrund der Entwicklung des Rechnungszinssatzes verursacht.

Pensionsvermögen ist in Deutschland nicht verbindlich. Der Deckungsgrad der Unternehmen im DAX 40 liegt bei ihren US- und UK-Verpflichtungen höher als bei ihren Verpflichtungen in Deutschland. Bei Unternehmen außerhalb des DAX 40 sind zudem meist deutlich geringere Deckungsgrade zu verzeichnen. Da eine gesetzliche Insolvenzsicherung über den Pensions-Sicherungs-Verein aG besteht, verzichten manche Unternehmen sogar gänzlich auf Pensionsvermögen. Allerdings ist ein anhaltender Trend zur bilanziellen Entlastung mittels Ausfinanzierungslösungen, insbesondere mit Hilfe des Durchführungsweges Pensionsfonds, zu beobachten.

„Ausfinanzierungslösungen dienen der angemessenen Risikosteuerung und helfen dabei, bestehende und künftige Verpflichtungen und die daraus resultierenden Bilanz- und Liquiditätsbelastungen optimiert und planbar zu gestalten“, erläutert Dr. André Geilenkothen, Leiter Pension Funding Consulting bei Mercer Deutschland.

Was kommt in diesem Jahr?
Die globale Wirtschaft steht nach Ansicht von Mercer auch im aktuellen Jahr 2023 weiterhin vor vielen Unsicherheiten. Der Ukrainekrieg und die damit verbundene Energiekrise seien nicht vorbei. Die Folgen halten an und eine Einschätzung über das Gesamtausmaß kann aktuell noch nicht getroffen werden. Die derzeit hohe Inflation wird sich zwar langsam zurückentwickeln, dürfte uns aber noch einige Jahre begleiten. Mit dem turnusmäßig neu berechneten Verbraucherpreisindex auf der Basis 2020=100 hat sich gegenüber dem Höchststand der Inflation von September 2022 noch kein nennenswerter Rückgang ergeben.

Ebenso ist mit weiteren Zinssteigerungen zu rechnen, auch wenn diese vermutlich niedriger als zuletzt ausfallen werden. Die ersten beiden Monate sind dabei weiterhin von Volatilität gezeichnet. Ende Februar lag der Rechnungszins nach der Mercer Yield Curve aber noch höher als Ende Dezember 2022. Das Rezessionsszenario bleibt auf globaler Ebene betrachtet weiterhin realistisch. „Aufgrund der gestiegenen Zinsen und des damit verbundenen hohen Deckungsgrades ist aktuell ein sinnvoller Zeitpunkt, um wieder in zinstragende Asset-Klassen zu investieren. Mit einem Liability Driven Investment (LDI)-Ansatz sichert man die hohe Zinssensitivität der Verpflichtungen ab und reduziert somit die Bilanzvolatilität“, betont Dissmann.

„Damit bietet das aktuelle Kapitalmarktumfeld trotz der bestehenden Unsicherheiten vielfältige Möglichkeiten. Bestehende Ausfinanzierungslösungen sollten auf die neuen Gegebenheiten optimiert werden und Unternehmen, die solche Lösungen bislang noch nicht nutzen, sollten diese Option zumindest prüfen“, ergänzt Geilenkothen.

Vor dem Hintergrund dieser Gegebenheiten zeigt sich der Kapitalmarkt seit Jahresbeginn 2023 zwar etwas erholt, aber dennoch sehr unsicher und unentschlossen. Der MSCI World Index in EUR verbucht per 10. März 2023 eine Rendite von 2,2% und der MSCI Europe in EUR eine Rendite von 6,8% seit Anfang des Jahres. So zeigen beide Indizes Erholungstendenzen gegenüber 2022. Der MSCI Emerging Markets in EUR hingegen zeigt mit -0,1% eine schwächere Entwicklung. Die globalen Anleihenmärkte gemessen am Bloomberg Barclays Global Aggregate Index in Euro Hedged 0,1% konnten zumindest weitere Verluste vermeiden. Auf den Assetbestand der DAX 40-Unternehmen könnte das einen Einfluss von 1-2% haben.