Im <link content asset-allocation artikel>ersten Artikel dieser Serie über Liquid Alternatives haben wir erörtert, wie diese neuen Produkte viele der größten Probleme traditioneller Hedgefonds überwinden (insbesondere hohe und komplexe Gebühren sowie der Mangel an Transparenz), ohne das Anlagestrategie-„Kind“ mit dem Hedgefondsstruktur-„Bade“ auszuschütten.

Eine Frage muss dazu noch beantwortet werden: Warum sollten sich die besten Hedgefonds-Manager überhaupt die Mühe machen, ihren Kunden gegen geringere Gebühren eine höhere Liquidität und Transparenz (sowie bessere Governance) zu bieten? Sind Liquid Alternatives einfach nur eine Möglichkeit für Hedgefonds-Manager geringerer Qualität, Vermögenswerte anzuziehen?

Wir sind überzeugt, es gibt eindeutige wirtschaftliche Gründe dafür, warum erfolgreiche Hedgefonds-Manager in Betracht ziehen könnten, Liquid-Alternatives-Produkte einzuführen: Sie eröffnen die Möglichkeit für immense Kapitalzuflüsse von Privatanlegern und langjährige Beratungsbeziehungen.

Von Dickschiffen und Outperformern
Gerade viele kleinere, performancestarke Firmen sind sehr an alternativen Kapitalquellen interessiert. Denn das Hedgefonds-Kapital fließt beständig zu jenen Managern, die bereits zu den größten und bekanntesten zählen: Laut dem Datenanbieter HFR befanden sich gegen Ende 2015 fast 70% der von Hedgefonds verwalteten Vermögenswerte – etwa 3 Billionen US-Dollar – im Besitz der 6% der Manager, die ein Vermögen von mehr als 5 Mrd. US-Dollar verwalten.

Dieses Phänomen besteht weiterhin – trotz zahlreicher empirischer Belege, dass jüngere und kleinere Fonds in der Regel besser abschneiden. Kleineren Firmen fällt es oft schwer, ihren fairen Anteil an den Geldern für traditionelle Hedgefonds zu bekommen. Daher sind sie wohl am ehesten daran interessiert, Liquid-Alternatives-Produkte einzuführen. Das verspricht für Anleger eine größere Auswahl an Managern, die eine mögliche Outperformance erzielen.

Kleiner ist besser?
Ganz so einfach sind die Dinge allerdings nicht: Kleinere und jüngere Hedgefonds-Manager haben es oft nicht leicht, Vermögenswerte anzuziehen, da sie weniger bekannt sind und über die kürzere Leistungsbilanz und Historie verfügen. Und berechtigterweise sorgen sich die Anleger oft auch über ihre Leistungsfähigkeit im operativen Geschäft.

Durch den Wechsel von traditionellen Hedgefonds hin zu registrierten Fonds, die allen Anlegern zur Verfügung stehen, steigen die operationellen Anforderungen noch weiter. Dazu gehören das Management der täglichen Cashflows aus der Anlagetätigkeit, die tägliche Abstimmung mit Managern, Depotstellen, Verwaltungsstellen und Gegenparteien, die tägliche Berechnung des Nettoinventarwerts, die Entwicklung und Implementierung von Methoden zur Kursüberprüfung und Varianzprüfung sowie die Compliance-Vorschriften für registrierte Fonds. Anleger könnten eine Firma vorziehen, die bereits über eine robuste Infrastruktur für Investment- und OGAW-Fonds verfügt.

Die Annahme, dass ein Hedgefonds-Manager das Geschäft mit registrierten Fonds unterstützen kann, ist genauso gefährlich wie die Annahme, dass der Fondsmanager eines traditionellen registrierten Fonds auch erfolgreich Hedgefonds auswählen oder verwalten könne.

Nicht nur die Größe entscheidet
Wenn es um Hedgefonds geht, kommt es auf die Auswahl an. Hedgefonds-Manager genießen sehr viel mehr Freiheit als Long-only-Manager, die keine Leerverkäufe durchführen dürfen und oft nur in sehr eingeschränktem Maße Risiken gegenüber der Benchmark eingehen können. Daher beläuft sich die Differenz zwischen der Performance der Fixed-Income- oder Balanced-Fund-Manager im 90. und 10. Perzentil im Long-only-Universum nur auf etwas mehr als 5 Prozentpunkte, während sie sich unter den Managern der bekanntesten Hedgefonds-Strategien auf 10 bis 15 Prozentpunkte ausweitet.

Ein großer, institutioneller Long-only-Vermögensverwalter hat zwar die erforderlichen robusten Betriebsabläufe, um einen Investment- und OGAW-Fonds zu betreiben. Eine Firma mit einem etablierten Anlageprozess für traditionelle Fund-of-Hedge-Funds-Produkte wird jedoch eher wissen, wie man Hedgefonds-Manager richtig beurteilt. Sie achtet vor allem darauf, ob übermäßig viel Fremdkapital eingesetzt wird, auf die Portfoliokonzentration, die Inkongruenz zwischen Aktiva und Passiva, auf ein übermäßiges Exposure gegenüber der Marktrichtung und Versäumnisse im Hinblick auf die operative Kontrolle.

Unabhängige operative Due-Diligence-Prüfungen der Infrastruktur des zugrundeliegenden Managers sind unerlässlich. Dabei werden die Organisationsstruktur, Compliance- und Rechtsabteilungen, Handelsinfrastruktur und -abwicklung, Preisgestaltung, Berechnung des Nettoinventarwerts und das Management der Sicherheiten untersucht. Dazu zählt auch die Fähigkeit, die Eignung der externen Dienstleister, wie Fondsverwalter, Depotstellen und Prime Broker, zu beurteilen. Falls der Multi-Manager für Liquid-Alternatives über Managed Accounts auf die zugrundeliegenden Strategien zugreift, muss er als Account-Inhaber diese Anbieter billigen und möglicherweise auch selbst auswählen. All dies ist für erfahrene Hedgefonds-Kenner selbstverständlich. Sie genießen sehr wahrscheinlich auch einen gewissen Bekanntheitsgrad in der Branche, der ihnen den Zugang zu den beliebtesten Fonds erleichtert.

Mehr Auswahl, mehr Komplexität
Dank des Aufstiegs der kostengünstigeren und transparenteren Liquid-Alternatives-Produkte kann ein größerer Anlegerpool als je zuvor umfassende Auswahlmöglichkeiten zu günstigeren Bedingungen nutzen. Durch zusätzliche Auswahl steigt aber natürlich auch die Komplexität.

Wie alle drei Artikel zeigen, ist die Entscheidung, in alternative Anlagen zu investieren, nur die erste von vielen, die Anleger treffen müssen. Neben der verwirrenden Vielfalt von neuen Produkten und dem neu entstehenden Wettbewerb zwischen Long-only- und Long/Short-Strategien müssen Anleger auch beurteilen, welche Manager über die richtige Kombination von Hedgefonds-Know-how und regulierter Fondsinfrastruktur verfügen, um die Herausforderung zu meistern, ein erfolgreiches Liquid-Alternatives-Produkt anzubieten oder auszuwählen.

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*) Christian Puschmann ist Head of Germany and Austria bei Neuberger Berman Europe Ltd.

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