Hedgework: Herr Roßner, Sie sehen die Inflation auf dem Vormarsch. Seit Jahrzehnten sind wir an niedrige Inflation und meist fallende Zinsen gewöhnt. Was ist diesmal anders?

Roßner: Als Reaktion auf die Pandemie sind sowohl geld- als auch fiskalpolitische Unterstützungen deutlich höher als in der Zeit nach der globalen Finanzkrise 2008/2009. Historische Pandemien waren als Nachfrageschocks zwar disinflationäre Ereignisse, allerdings verringert die ursprünglich nicht einplanbare Bereitstellung des Impfstoffs den Bedarf an finanzieller Überbrückung. Die politische Unterstützung ist deswegen überdosiert und erzeugt im Falle einer zeitnahen und nachhaltigen Überwindung der Pandemie das größte Inflationsrisiko seit 40 Jahren.

Hedgework: Wo sehen sie – regional betrachtet – derzeit das größte Inflationsrisiko?

Roßner: Die relativ rasche Verteilung des Impfstoffs und die bereits ansteigende Mobilität erzeugen ein akutes Inflationsrisiko in den USA. Güterpreise sind bereits während der Pandemie deutlich angestiegen. Wenn man diesen Anstieg auf Dienstleistungen nach der Verteilung des Impfstoffs überträgt, entstehen Inflationsraten weit über dem von der Fed tolerierten Niveau. Zusätzlich riskiert der aktuelle Kurs der Politik die Entstehung inflationärer Tendenzen am Arbeitsmarkt. Die Divergenz zwischen der scheinbar unbesorgten Fed und ökonomischer Realität erzeugt Risiken für die Finanzmärkte.

Hedgework: Was bedeutet das für andere Regionen, insbesondere für Europa?

Roßner: In den meisten Ländern werden im Laufe des Jahres nicht nur Preisanstiege, sondern auch von den USA exportierte finanzielle Risiken zur Restriktion für die Politik führen. Finanzielle Abflüsse aus Entwicklungsländern machen Finanzmärkte dort besonders riskant. Auch in der Eurozone wird die vermeintlich gestärkte finanzielle Stabilität getestet werden, sobald steigende Inflation den Handlungsspielraum der EZB einschränkt.

Hedgework: Welche Indikatoren haben sie dafür?

Roßner: In der eigenen Global-Makro-Strategie nutzen wir „Nowcasts“ für kurzfristige Vorhersagen von Kerninflation, Gesamtinflation und Löhnen. Diese werden ergänzt um führende Indikatoren und Finanzmarktdaten. Ein makroökonomisches Ungleichgewicht erzeugt nämlich in der Regel Turbulenzen an den Finanzmärkten, bevor es in den ökonomischen Daten vollständig auftaucht. Hedgefonds-Blow-ups aufgrund von Short-Positionen in viralen Aktien wie Gamestop oder Pleiten wie bei der Greensill-Bank bestätigen anekdotisch die Existenz unerwarteter Risiken.

Hedgework: Wie schnell kann denn Ihr Szenario zur Realität werden?

Roßner: Der Fortschritt beim Impfen und die vorausschauende Natur der Märkte bedeuten, dass die beschriebenen Risiken noch vor dem Sommer an die Oberfläche kommen können.

Hedgework: Was würde das für die verschiedenen Anlageklassen bedeuten – welche wären besonders betroffen, welche weniger oder gar nicht?

Roßner: Aktuell sind Staatsanleihen und Gold im Abverkauf. Die nötige Rücknahme politischer Unterstützung macht die meisten anderen Anlageklassen ebenfalls riskant. Die scheinbare Flucht von Kapital in zyklische Märkte wie den DAX als vermeintlich sicheren Hafen ist vermutlich nicht nachhaltig, weil Inflation schlussendlich ein Bremsen des Konjunkturzyklus erfordert.

Hedgework: Wie sollten sich Investoren darauf einstellen?

Roßner: Investoren sollten in diesem komplexen Umfeld frühzeitig und in der Breite Risiko reduzieren, um Kapital zu erhalten.

Hedgework: Viele vermeintlich inflationstreibenden Faktoren, wie das Wiederanheben der Mehrwertsteuer, die Erholung der Rohstoffpreise oder der Konsumstau, sind hinlänglich bekannt. Das müsste den handelnden Akteuren doch Luft verschaffen, sich auf das beschriebene Szenario vorzubereiten und entsprechende Weichen zu stellen – oder sehen Sie das anders?

Roßner: Niedrige Inflation und meist fallende Zinsen sind in den Portfolios der meisten Investoren tief verankert. Ähnlich wie im Jahr 2000 werden einige sophistizierte institutionelle Investoren davon profitieren, dass die Herde der Privatinvestoren im Durchschnitt komplett unvorbereitet ist. Privatinvestoren sind wegen der ungewöhnlich hohen spekulativen Aktivität in überschwänglichen Märkten der lebendige Inflationsschutz der Fed. Allerdings wird ein enormer negativer Wohlstandseffekt benötigt, um Inflation effektiv entgegenzuwirken.

Hedgework: Wie werden Ihrer Einschätzung nach die Notenbanken reagieren – sehen Sie denn überhaupt die Möglichkeit einer Zinsanhebung?

Roßner: Die Fed wartet mit der finanziellen Straffung ab, bis schwache Wirtschaftssektoren gestärkt und andere Länder nicht mehr in der Rezession sind. Danach sollten sich Investoren nicht darauf verlassen, dass systemrelevante Risiken eine unmittelbare Restriktion für die Rücknahme geldpolitischer Unterstützung darstellen. Zum Beispiel rückt ein Fed-Put an den Aktienmärkten in ungewöhnlich weite Ferne. Amerikanische Banken wurden in einem Stress-Test der Fed kürzlich spezifisch darauf geprüft, ob sie einem Abverkauf von 55% an den Aktienmärkten standhalten können.

Hedgework: Ihre Marktanalysen basieren auf einem „quantamentalen“ Ansatz. Können Sie erklären, was dahintersteckt?

Roßner: Wir investieren quantitativ und fundamental – was wir als quantamental bezeichnen – in liquide Anlageklassen wie Aktien, Staatsanleihen, Inflation und Währungen. Die systematische Strategie nutzt kurzfristige wirtschaftliche Prognosen, um historische Ursache-Wirkungs-Ketten in Echtzeit zu erkennen und ihre Auswirkungen auf die Finanzmärkte zu antizipieren. Der Ansatz des quantamentalen Investierens soll die Chance auf Profite sowohl aus fundamentalen Trends als auch aus größeren Wendepunkten an den Kapitalmärkten eröffnen. Um die entscheidende Flexibilität an Wendepunkten zu haben, verzichtet die Strategie bewusst auf technische Elemente wie Trendsignale.

Hedgework: Bietet dieser Ansatz auch Möglichkeiten, um vom Inflationsrisiko zu profitieren?
Roßner: Der Ansatz zielt auf Absolute Returns ab, also auf deutlich positive Renditen, so unabhängig wie möglich von der Marktumgebung. Das erfordert nicht nur Renditepotenzial, sondern auch Risikobegrenzung und Differenzierung. Positionierung in Zinskurven, Währungen und Short-Investments erzeugen derzeit sowohl Renditepotenzial als auch Differenzierung. Die Risikobegrenzung mit Hilfe umfangreicher Risikomaße wird in volatilen Märkten besonders wertvoll.

Hedgework: Besten Dank für diese Einblicke.

Martin Roßner ist seit März 2015 Gründer und Geschäftsführer von ThirdYear Capital. Zuvor sammelte er über 8 Jahre Erfahrung bei der Man Group in verschiedenen Bereichen wie Global-Macro-Research, Risikomanagement und Asset Allokation. Er ist Träger eines Master-Abschlusses in Quantitative Economics der Universität St. Gallen und hat zahlreiche Weiterbildungsexamen wie CFA, CAIA und FRM bestanden. ThirdYear Capital ist Anbieter „quantamentaler“ Global-Macro-Strategien und Fondsberater des ART Global Macro UCITS Fonds. „Quantamental“ wird dabei als Kombination aus quantitativ und fundamental verstanden. Mit Hilfe von Daten und Technologien wird ein tiefes Verständnis der Volkswirtschaft auf liquide Anlageklassen angewendet. Im spezifischen Ansatz von ThirdYear Capital nutzt die systematische Strategie das Nowcasting (kurzfristige wirtschaftliche Prognosen), um historische Ursache-Wirkungs-Ketten in Echtzeit zu erkennen und ihre Auswirkungen auf die Finanzmärkte zu antizipieren.